天天速读：江河集团(601886)：Q4毛利率达历史较好水平 重视BIPV成长新机遇

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公司发布2022 年年报，22 年收入180.6 亿元，yoy-13%，归母净利润4.9 亿元，扣非归母净利润2.9 亿元；单22q4 收入57.6 亿元，yoy-13%，归母净利润0.4亿元，扣非归母净利润0.04 亿元，同比扭亏。22 年业绩大致为前期业绩预告中位数水平，符合预期。

22 年收入新签均有压力，23 年或改善

分业务来看，22 年公司建筑装饰、医疗健康板块分别收入170.9、9.6 亿元，分别yoy-14%、+2%。行业下行背景下，公司22 年建筑装饰新签订单236 亿元，跃升行业首位；yoy-11%，风险管控继续强化，预计23 年有机会恢复增长（23年建筑装饰计划中标额260 亿，规划约11%增长）。截止22 年末，公司在手订单约325 亿元，为同期收入的1.8 倍，收入成长有较好保障。

22q4 毛利率为历史较好水平，减值及费用等拖累净利，经营性回款扎实22 年公司综合毛利率16.7%，yoy-0.6pct，其中建筑装饰、医疗服务分别16.1%、25.8%，yoy 分别-0.7、-0.03pct；单22q4 毛利率20.0%，yoy+1.8pct，为历史较好水平。22 年期间费用率yoy+1.0pct 至11.7%，减值损失仍有拖累（占收入比例yoy-9.3pct 至2.6%，主要为商誉减值2.3 亿，22 年末商誉余额4.5 亿，占总资产比例较21 年末下降0.7pct 至1.7%），资产处置产生较多投资收益（占收入比例yoy+1.4pct 至1.8%），部分对冲对利润不利影响。22 年公司归母净利率2.7%，yoy+7.6pct，单22q4 归母净利率0.7%，yoy+24pct。

22 年公司强化工程结算和回款时效性，22 年实现销售回款185.8 亿，高于收入5.3 亿元，收现比103%。

转型逐步见效，重视幕墙龙头BIPV 重大成长机遇22 年公司相继中标北京工体改造复建项目、台泥杭州环保科技总部、五粮液集团新经济中心等重点BIPV 幕墙工程。截止22 年末，公司中标BIPV 项目金额8.5 亿元，占22 年收入的4.7%。22 年光伏建筑项目累计确认收入1.7 亿元，贡献毛利0.4 亿元，毛利率达25.2%，明显优于常规建筑装饰业务。公司投建BIPV 异型光伏组件柔性生产基地项目预计23 年投产，一方面与现有幕墙业务产生协同，另一方面可直接销售打造新的利润增长点。继续建议重视公司转型光伏幕墙蕴含的重大成长机遇（工程业务空间拓展及优势强化、商业模式优化等）。

下调目标价至10.68 元，维持“买入”评级

考虑公司减值仍拖累业绩，我们下调23-24 年公司归母净利预测为6.7、8.6 亿元（前值8.0、10.0 亿），新增25 年归母净利预测为10.1 亿，23-25 年yoy 分别+37%、29%、17%，公司光伏建筑项目落地进展好于预期，给予23 年目标PE18x，下调目标价至10.68 元（前值11.20 元），维持“买入”评级。

风险提示：新签订单不及预期；减值风险；光伏建筑布局节奏低于预期；政策风险；宏观经济周期性波动风险；市场竞争风险

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