建设银行(601939)：营收承压 资产质量夯实

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核心观点：

建设银行披露2022 年度报告，全年营收、PPOP、归母净利润同比增长-0.2%、-1.8%、7.1%，22Q4 单季营收、PPOP、归母净利润同比增长-4.0%、-7.9%、8.8%。累计业绩拆分来看，规模增长、拨备计提、有效税率为主要正贡献，息差、非息为主要负贡献。22 年非息占营收比重降至21.8%，受资本市场波动影响，公允价值变动损益、投资收益同比负增较多，中收同比微降，代理保险、托管业务支撑作用明显。

22 年减值损失同比少提137 亿元，降幅8.1%，其中，贷款同比少提206 亿元，金融投资同比少提123 亿元，信用成本下行支持利润增速。

规模高增，息差收窄。22 年累计净息差2.02%，环比前三季度下降3bp，同比下降11bp。资产端，加大对公中长期、零售非按揭贷款投放力度，缓解资产收益率下行压力。22 年新增贷款2.39 万亿元，同比多增0.37万亿元，57%投向对公贷款，以基建、制造业为主，个人贷款继续调结构，经营贷、消费贷同比分别增长83.4%、26.8%，住房、信用卡贷款保持个位数增速，最终实现个人贷款收益率同比提升5bp，整体贷款收益率、生息资产收益率同比分别下降8bp、4bp。负债端，存款增长较好，定期化趋势下成本抬升。22 年新增存款2.59 万亿元，同比多增0.90 万亿元，个人定期、个人活期、对公定期存款同比分别多增0.38万亿元、0.33 万亿元、0.30 万亿元。企业资金活化不足，存款定期化趋势下，存款成本率升至1.73%，同比上行6bp，同业负债成本率也明显抬升，整体计息负债成本率同比上行8bp。展望23 年，资产端收益率大概率继续下行，负债成本相对刚性，息差继续承压。

加大不良处置力度，资产质量夯实。22 年末，不良率1.38%，环比前三季度下降2bp，同比下降6bp，不良余额环比有所下降。分条线看，对公不良率同比下降14bp，制造业不良率下降，房地产不良率上升，个人不良率同比上升15bp，住房、信用卡贷款不良率上升。关注率2.52%，同比下降17bp，逾期率1.03%，同比上升9bp，逾期90 天以上贷款偏离度降至44.67%，不良认定加快，测算不良生成率1.49%，同比上升84bp，不良生成压力上升的同时，加快不良处置出清，拨备覆盖率241.53%，保持较强的风险抵补能力。

盈利预测与投资建议：预计23/24 年归母净利润增速为4.9%/5.5%，EPS 为 1.34/1.41 元/股，BVPS 为11.83/12.85 元/股，当前A 股股价对应23/24 年PB 为0.50X/0.46X。参考公司近两年估值中枢以及行业估值，给予A 股23 年0.65 倍PB，对应合理价值7.69 元/股，按照当前AH 溢价比例，H 股合理价值为6.60 港币/股，均维持“买入”评级。

风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化；（3）贷款投放不及预期。

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