环球热文：柏楚电子(688188)2022年报点评：盈利水平依旧出色 静待行业复苏及焊接新品放量

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事件：公司发布2022年年报。

控制系统主业短期承压&智能切割头快速放量，收入端基本持平2022 年公司实现营业收入8.98 亿元，同比-1.64%，其中Q4 营业收入为2.46 亿元，同比+18.62%，明显改善。分业务来看：1）随动&板卡系统：

2022 年分别实现收入2.15 和2.19 亿元，同比-28.47%和-24.31%，收入占比分别为23.88%和24.39%，同比-8.96pct 和-7.31pct，主要受疫情和宏观经济影响，2022 年制造业投资低迷，切割、打标等通用激光与制造业景气度关联度较高，市场需求持续疲软，影响中低功率激光控制系统整体需求；2）总线系统：2022 年实现收入1.41 亿元，同比+0.40%，收入占比为15.70%，同比+0.32pct，高功率渗透率提升&进口替代对冲了制造业下行的压力，表现优于中低功率产品；3）其他：2022 年实现收入3.07 亿元，同比+69.13%，收入占比为34.12%，同比+14.04pct。2022 年波刺（智能切割头）实现收入1.70 亿元，同比+109.90%，大幅提升，智能切割头对中低功率切割系统的下滑实现有效对冲。此外，2022 年上海控软（MES）实现收入1229 万元，同比+279.79%，MES 业务同样开始放量。展望2023 年，一方面制造业复苏背景下，中低功率产品有望重回增长通道，高功率控制系统增长有望提速，另一方面受益于高功率渗透率提升&产能扩张，智能切割头有望延续高速增长，2023 年公司整体收入端有望实现快速增长。

产品结构改变致使毛利率下滑&费用率上提，盈利水平表现依旧出色2022 年公司归母净利润为4.80 亿元，同比-12.85%，其中Q4 为0.93亿元，同比+4.90%。2022 年销售净利率为54.77%，同比-5.32pct，其中Q4销售净利率为38.43%，同比-1.59pct，盈利水平出现明显下滑。1）毛利端：

2022 年销售毛利率为78.97%，同比-1.32pct，其中随动系统、板卡系统、总线系统和其他业务毛利率分别为85.72%、79.91%、77.24%、75.61%，分别同比-0.39pct、+0.11pct、+2.47pct、-0.23pct，低毛利率的其他业务（智能切割头）收入占比提升为公司销售毛利率下降的主要原因。2）费用端：2022年期间费用率为24.24%，同比+1.43pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比+0.63pct、+1.71pct、+0.85pct、-1.76pct，财务费用率下降主要系定期存款到期利息收入增加所致，销售、管理费用率提升主要系相关人员增长，薪酬有所增加。3）2022 年公司投资净收益为1701 万元，同比下滑1591 万元，对利润端表现产生一定负面影响。

看好2023 年激光行业复苏，新品扩张公司具备长期成长逻辑2023 年3 月PMI 指数为51.9，连续三个月超过荣枯线，制造业景气复苏迹象明显，1 月人民币贷款新增4.90 万亿元，社融新增5.98 万亿元，均超过市场预期，激光作为通用细分赛道，同样受益于制造业复苏，我们预计需求有望持续改善。2022 年10 月27 日公司发布股权激励草案，公司层面考核指标为营业收入增长率或净利润增长率，业绩考核目标分为A、B、C，以目标A 为例，首次授予部分以2022 年度营业收入、净利润为基数，2023/2024/2025 营业收入或净利润增长率不低于50%/100%/150%；根据各考核年度业绩指标的完成情况确定公司层面行权比例，2023 年公司业绩有望重回快速增长通道。

中长期看，随着持续的业务拓展，公司具备长期成长逻辑，以焊接机器人为例，我们预计国内潜在市场规模超过200 亿元；公司已完成龙门机器人九轴插补算法开发、机器人离线编程软件demo、基础的机器人控制系统等，并与客户形成小规模意向订单，后续将彻底打开公司成长空间。超高精密驱控一体研发项目有助于弥补公司相关技术领域空缺，为公司未来产业布局奠定基础。

盈利预测与投资评级：考虑到低毛利率的智能切割头收入占比提升，我们谨慎调整 2023-2024 年公司归母净利润预测分别为6.96、9.31 亿元（原值7.27 和 9.70 亿元），并预计2025 年归母净利润为11.81 亿元，当前股价对应动态 PE 为41、30 和 24 倍，维持“买入”评级。

风险提示：盈利能力下滑，新品产业化进展不及预期，竞争加剧等。

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