科前生物(688526)：盈利能力持续修复 研发发力助力成长

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事件：公司2022 年营收-9.2%，归母净利润-28.3%；2023Q1 营收+37.9%，归母净利润+49.3%。公司2022 年报实现营业收入10.01 亿元（同比-9.2%），归母净利润4.10 亿元（同比-28.3%），与业绩快报相比略有上调；单四季度收入同比-3.8%，归母净利润同比-31.8%。公司2023Q1 实现营业收入2.8 亿元，同比+37.9%；归母净利润1.36 亿元，同比+49.3%。由于公司建设项目2022 年陆续转固，单位成本和固定资产折旧增加，公司2022 年盈利能力受到较大影响，2023Q1 起盈利能力开始修复，公司毛利率2022/2022Q4/2023Q1分别同比-6.2pct/-6.2pct/+4.4pct 至73.6%/75.2%/77.3%；净利率分别同比-10.9pct/ -16.4pct/ +3.7pct 至40.9%/ 40.0%/ 48.5%。

公司2023 年猪用疫苗销售预计持续恢复：由于2022H1 生猪养殖深度亏损，公司生物制品销售承压，猪用疫苗营业收入2022 年同比-11.30%至9.37 亿元。自2022Q3 起，生物制品行业销量增速持续回升，带动公司销售持续恢复，从行业批签发数据来看， 2022 年Q4 猪口蹄疫/圆环/伪狂犬同比+16%/ +13%/+31%；2023 年Q1，猪口蹄疫/圆环/伪狂犬同比+5%/+6%/+16%。2023 年我们预计猪肉消费持续恢复，供应压力逐季度减轻，有利于养殖行业盈利预期修复，对动保行业的需求持续改善形成支撑。

公司主力单品保持竞争优势，产品研发持续发力，推动收入持续增长：

1）公司主力单品持续保持较强竞争优势，公司猪伪狂犬疫苗市场份额2016-2021 年连续六年排名第一，猪胃肠炎、腹泻二联疫苗市场份额2019-2021 连续三年国内排名第一且份额持续提升；2）主要品类腹泻、圆环疫苗保持较快发展，按照批签发次数，圆环疫苗22Q3/22Q4/23Q1 分别同比+114%/+100%/0%,腹泻疫苗分别同比+80%/100%/67%；3）在研产品储备丰富，公司2022 年获得国家发明专利17 件，申请国家发明专利20 件，截至2023Q1，公司猪胃-腹-δ冠状病毒三联灭活疫苗进入新兽药注册阶段，猪瘟伪狂二联亚单位灭活疫苗提交临床试验申请；4）新产品有望打开公司长期增长空间，截至2023Q1，公司猫三联灭活疫苗已提交临床申请，猫三联活疫苗处于临床试验中；公司非洲猪瘟活载体疫苗处于在研阶段，目前行业非洲猪瘟疫苗研发进展顺利，亚单位非瘟疫苗已于近日向农业农村部提交兽药应急评价申请。

投资建议：公司研发能力强，新品储备较多，非洲猪瘟疫苗、宠物疫苗研发进展顺利，有望进一步打开公司未来成长空间，同时预计公司将充分受益于养殖景气回暖。我们预计公司2023-2025 年实现营业收入12.87/15.87/18.88 亿元，归母净利润6.08/7.72/9.45 亿元，4 月17 日收盘价对应PE 分别为19.8/15.6/12.8 倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

风险提示：新品推广不及预期风险；市场竞争加剧风险；合作研发风险；畜禽价格不及预期风险。

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