燕京啤酒(000729)：高端化稳步推进 降本增效成效显着

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事件：公司2022 年实现收入132.02 亿元，同比增长10.38%；实现归母净利润3.52亿元，同比增长54.51%；实现扣非后归母净利润2.72 亿元，同比增长58.32%。其中2022Q4 实现收入18.80 亿元，同比增长19.36%；实现归母净利润-3.20 亿元，同期为-3.35 亿元；实现扣非后归母净利润-3.58 亿元，同期为-3.72 亿元。

销量逆势增长，U8 大单品增长强劲。2022 年公司实现啤酒收入121.83 亿元，同比增长8.90%；实现啤酒销量377.02 万千升，同比增长4.12%；均价为3231 元/千升，同比提升4.58%，主要受益于产品结构提升。分档次看，2022 年中高档实现收入76.58亿元，同比增长13.77%，占比提升2.69 个pct；普通产品收入为45.25 亿元，同比增长1.54%。中高档产品收入增长强劲，主要系U8 大单品放量明显，全年实现销量39万千升，同比增长超过50%。剔除燕京U8 后，其余产品全年仍保持了销量正增长。

分渠道看，传统、KA、电商渠道分别实现收入114.71、4.73、2.39 亿元，同比分别增长7.72%、19.87%、65.98%。分地区看，华北、华东、华南、华中、西北收入同比分别增长16.94%、10.32%、-3.77%、22.53%、14.28%。

积极推进降本增效，子公司改善明显。2022 年公司吨酒成本同比上升5.42%，啤酒毛利率同比-0.49 个pct 至38.44%，主要系原材料成本上涨。2022 年吨酒直接材料、吨酒能源、吨酒人工、吨酒制造费用同比分别+10.08%、-2.08%、-4.64%、+1.53%。公司持续推进产能优化、降本增效，2022 年公司员工总数减少2437 人至23708 人，其中生产人员减少2165 人，同时固定资产折旧从2021 年的7.13 亿元下降至6.89 亿元。

2022 年公司销售、管理费用率同比分别-0.66、-1.32 个pct 至12.37%、10.70%，在高端化过程中费用率控制良好。由于分子公司减亏，2022 年公司实际所得率同比下降13.2 个pct 至20.9%；公司归母净利率同比提升0.76 个pct 至2.67%。2022 年燕京分子公司表现亮眼，漓泉收入-4.1%，主要受水灾影响，但净利率提升0.4 个pct；赤峰、惠泉、包头、四川、衡阳工厂收入分别增长30.1%、5.4%、3.0%、15.0%、40.4%，净利率同比分别提升1.7、1.2、1.5、-0.4、0.8 个pct。

盈利预测：燕京啤酒是区域啤酒龙头，新董事长上任后，公司有望加速改革，追赶行业脚步，吨酒收入和盈利能力具备显著提升空间。2022 年燕京U8 大单品实现强劲增长，推动均价提升从而驱动利润弹性释放，且中高端产品矩阵日益丰富，有望持续承接向上升级。公司内部通过产能优化等措施实现降本增效，扭转子公司亏损。根据公司年报，考虑到公司高端化成果及积极推进降本增效，我们上调盈利预测，预计公司2023-2025 年收入分别为147.24、160.88、174.47 亿元（2023-2024 前值为145.40、158.86 亿元），归母净利润分别为5.85、9.26、12.25 亿元（2023-2024 前值为5.62、7.78 亿元），EPS 分别为0.21、0.33、0.43 元，对应PE 为65 倍、41 倍、31 倍，维持“买入”评级。

风险提示事件：全球疫情反复及全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动

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