桐昆股份(601233)：涤丝价差收窄22年业绩承压下滑 PTA、聚酯产能稳步扩张

(资料图)

事件：公司发布2022 年年度报告，2022 年公司实现营业收入620 亿元，同比+4.8%；实现归母净利润1.3 亿元，同比-98.3%。2022Q4 单季，公司实现营业收入148 亿元，同比+68.6%，环比-14.6%；实现归母净利润-18 亿元，同比-29.8亿元，环比-14.4 亿元。

主营产品价差收窄，公司业绩同比下滑：2022 年以来，原油价格上涨带动公司炼化产品价格上涨，根据iFinD 数据，2022 年，PTA、POY、DTY、FDY 均价分别为6090 元/吨、7993 元/吨、9358 元/吨、8904 元/吨，分别同比+29%、+8%、+3%、+7%；PTA、POY、DTY、FDY 价差分别为442 元/吨、1068 元/吨、2276元/吨、1874 元/吨，分别同比-52 元/吨、-326 元/吨、-576 元/吨、-346 元/吨。

原油价格持续上涨，公司成本压力上行，叠加下游需求受疫情影响下滑，公司主营产品价差22 年同比收窄，22 年业绩同比下滑。

PTA、聚酯项目稳步推进，公司仍具备高成长性：截至2022 年底，公司拥有800万吨原油加工权益量、720 万吨PTA、910 万吨聚合、960 万吨涤纶长丝年生产加工能力。PTA 产能方面，22 年下半年、23 年上半年公司南通生产基地计划完成两套250 万吨最新英伟达技术PTA 投产，届时公司将拥有近1000 万吨PTA产能，实现PTA 原料的基本自给。聚酯产能方面，22 年公司完成嘉通项目三套30 万吨合计100 万吨聚酯涤纶长丝装置顺利试运行。下游纺织制造方面，公司沭阳生产基地预计在23 年上半年实现1 万套纺织设备投产；恒阳织造一车间顺利投产，公司全产业链发展模式有了新突破，实现从“一滴油”到“一匹布”的产业布局。

浙石化二期项目全面投产，利于增厚公司的投资收益：公司全资子公司桐昆投资参股20%浙石化项目，目前一期工程已实现稳定满负荷运行，二期项目已全面建成投产，40 万吨/年ABS 装置投料成功，并顺利产出合格产品，提高工程塑料的国产自给率。浙石化项目相关装置负荷的稳步爬升保障总体产品产量稳定上升，为公司创造长期投资收益。

盈利预测、估值与评级：原油价格大幅上涨涤纶长丝价差收窄，公司盈利能力下滑，因此我们下调公司23-24 年盈利预测，新增25 年盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为34.01（下调28%）/48.35（下调24%）/67.2亿元，折合EPS 分别为1.41/2.01/2.79 元，公司PTA、聚酯项目稳步推进，持股浙石化有望持续获得丰厚投资收益，因此我们维持“买入”评级。

风险提示：新增产能投放进度不及预期，产品需求下滑风险，油价大幅波动风险。

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