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民士达(833394)：芳纶纸国家级单项冠军自主化加速推进天天头条

2023-04-24 22:14:06 来源：上海申银万国证券研究所有限公司

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投资要点：

芳纶纸单项冠军，全球市占率第二，高端需求驱动下业绩步入快车道。公司系芳纶纸国家级制造业单项冠军企业，全球市占率第二，产品应用于电气绝缘、蜂窝芯材领域。受益于航空航天军民领域需求向好，对位芳纶纸等高附加值产品占比提升，19-22 年，公司营收从1.37 亿元增长至2.82 亿元，归母净利润从0.21 亿元增长至0.63 亿元，CAGR（19-22年）分别为27.32%、44.98%；22 年，公司毛利率为31.44%，净利率为22.48%。

军民双管齐下，航空航天国产替代空间大。1）军机：预计到2027 年我国军机将加速换装，21-30 年我国军机需求量预计为4940 架，对应芳纶纸需求量为7410 吨。2）民机：C919打开芳纶蜂窝材料国产化之路，预计C919 用芳纶纸需求量从23 年的50 吨提升至27 年的375 吨。

风电变压器率先放量，双电机配置加速电驱需求提升。1）风电：机组大型化+向深远海延伸趋势下，预计22-26 年全球新增风电对芳纶纸的需求量约3000 吨。2）新能源汽车：

预计未来双电机渗透率将进一步提升，带动我国新能源汽车驱动电机用芳纶纸需求量加速增长，预计26 年需求量约3242 吨，CAGR（22-26E）为20%。

护城河稳固，全产业链布局增厚盈利能力。公司率先突破芳纶纸产业化制备的关键技术，产品型号基本覆盖杜邦现有产品系列，15 年即被批准为“军工武器装备科研生产单位”三级保密资格单位，公司产品也通过了汽车、航空等领域的认证，为开拓业务奠定基础。公司深度绑定母公司泰和新材，原材料一体化优势显著。未来募投达产后，公司具备将原料产能注入的预期，届时将大幅增厚毛利率，具备抢占中低端市场市占率的可能性。

盈利预测和估值。预计公司23-25E 实现营收3.89/4.68/5.50 亿元，归母净利润8033/9603/11581 万元。营收CAGR（22-25E）为24.9%，净利润CAGR（22-25E）为22.2%。根据Wind 一致预期，可比公司23E 平均PE 为28.4 倍，综合考虑给予公司23年PE21.3 倍，25 日上市后对应目标市值17.11 亿元。

特别提示：本报告所预测新股定价不是上市首日价格表现，而是现有市场环境基本保持不变情况下的合理价格区间。

风险因素：主要原材料价格上涨；主要原材料依赖关联方；产品类别单一。

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