当前焦点!歌力思(603808)：终端回暖有望释放高弹性 股权激励彰显增长信心

【资料图】

投资要点：

公司发布2022 年年报及2023 年一季报，业绩表现略低于预期。1）22 年逆势之下收入表现稳健，利润受多因素影响下滑。2022 公司实现营业收入23.9 亿元，同比增长1.4%，归母净利润0.2 亿元，同比下降93.3%，符合此前业绩预期公告。22 年国内疫情反复，海外通货膨胀等因素，导致利润表现略低于预期，叠加公司高新技术企业认定后，22-24 年税率优惠至15%，导致递延所得税资产一次性减少对利润行成拖累。2）23Q1 收入逐步回暖。23Q1 公司收入6.7 亿元，同比增长6.0%，归母净利润0.5 亿元，同比增长0.4%，收入和利润呈现回升趋势，利润增速慢于收入主要因23Q1 给予加盟商退换货政策导致。

分品牌看，self-portrait 增长亮眼，23Q1 普遍回暖。1）主品牌收入有所下跌。主品牌22 年收入同比下跌12.2%至8.9 亿元，23Q1 受加盟商退货影响，收入下滑9.4%至2.4亿元，毛利率同比增加1.0pct 至70.8%，22 年门店净增21 家，23Q1 新增2 家至299家。2）Laurel 回暖趋势明显。Laurel 品牌22 年收入同比下跌1.8%至2.4 亿元，23Q1增长26.4%至0.7 亿元，毛利率同比增加1.8pct 至75.1%，22 年门店净增10 家，23Q1新增2 家至80 家。3）Ed Hardy 门店有所调整。Ed Hardy 22 年收入同比下跌2.6%至3.0 亿元，23Q1 受Ed Hardy X 抖音业务收缩，收入下滑4.1%至0.8 亿元，毛利率同比增加5.1pct 至59.8%，22 年门店净关 5 家，23Q1 维持在106 家。4）IRO 国内市场高增。IRO 品牌22 年收入同比增长11.6%至6.6 亿元，23Q1 国内市场增长预计50%左右，但海外受通胀、法国罢工等影响，整体仅增长3%至1.7 亿元，毛利率同比增加8.5pct 至54.6%，23Q1 门店净增4 家至101 家。5）self-portrait 发展势头强劲。self-portrait 22年收入同比增长58.8%至2.8 亿元，23Q1 增长76.3%至1.0 亿元，维持强劲势头，23Q1毛利率同比增加0.6pct 至83.2%,22 年门店净增20 家，23Q1 净增4 家至44 家。

分渠道看，直营优于加盟，线上渠道占比提升。22 年直营、加盟收入分别同比增长7.6%/下滑19%至19.4 亿元和4.3 亿元，23Q1 收入分别同比增长16%/下滑26%至5.4 亿元和1.1 亿元，23Q1 毛利率分别提升2.8/2.9pct 至72%和47%。在线下受疫情扰动零售受阻之下，线上渠道持续发力，22 年线上渠道收入同比增长29%至3.5 亿元，收入占比提升3.2pct 至14.9%，但23Q1 受线下分流影响收入略增5%至8447 万元，毛利率60%。

盈利能力有所回升，资产质量稳健。1）盈利能力改善。22 年毛利率下降3.2pct 至63.8%，净利率为2.3%，主要是由于毛利率较低的线上渠道收入占比增加、以及逆势开导致的费用率增加所致，22 年销售费用率同比增加6.7pct 至47.4%，管理费用（含研发）同比增加1.0pct 至11.5%。23Q1 毛利率同比增长3.3pct 至65.5%，净利率回升至9.5%。2）资产质量稳健。22 年存货同比增长11%至7.8 亿元，23Q1 存货降低至6.9 亿元。22 年经营性活动现金流量净额同比增长5%至3.1 亿元，资产负债率降低1pct 至34%。

发布最新股权激励，彰显长期增长信心。向管理人员、核心业务（技术）人员等490 人共计授予1340 万股股权，约占总股本的3.6%，授予价格11.04 元/股，考核条件为23 及24 年净利润不低于 3 亿元和4 亿元，若完全达到可行权100%，若达到90%可行权50%。

本次股权激励覆盖面广，有利于充分调动核心团队积极性，彰显公司长期发展信心。

公司以“成为有国际竞争力的高端时装品牌集团”为战略目标，多品牌精细化运营，主品牌持续稳健增长，收购品牌保持较高成长性。考虑到海外业务当前仍有不确定性，我们小幅下调23-24 年并新增25 盈利预测，预计23-25 年归母净利润分别为3.0/4.0/4.8 亿元（原23-24 年为3.2/4.1 亿元），对应PE 分别为15/11/9 倍，伴随国内零售回暖，23 年有望在低基数下释放强业绩弹性，维持“买入”评级。

风险提示：疫情营销线下销售不及预期风险，行业竞争加剧风险。

关键词