晋控煤业(601001)：成本上行和销量下降驱动利润下行

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4Q22&1Q23 盈利同比下滑，但估值具吸引力，维持“买入”

晋控煤业2022 年煤炭产量和销量分别下降6.2%和10.1%至3,280 万吨和2,731 万吨，主因塔山矿产量下行约280 万吨。扣非净利润下降33.3%至29.8 亿元，主要由于成本上升和价格下行。4Q22 和1Q23 净利润分别为亏损3.4 元和盈利7.1 亿元，1Q23 利润同比下滑21.1%。色连一号矿2022年产能从500 万吨/年核增到800 万吨/年，将贡献公司2023 年的产量提升。

基于提升的成本假设和下调的销价预测，我们下调公司2023/2024 年盈利预测至34.1/30.6 亿元（前值47.8/53.8 亿元），并相应下调目标价至14.2元（前值20.0 元），基于7.0x 23E PE，与Wind 可比公司平均估值一致。

我们认为股价反映了潜在的中枢价格下移和公司低于预期的盈利表现，目前估值具吸引力，维持买入评级。

2023 年煤炭行业季节性驱动，供需宽松化，价格中枢下移我们预计2023 年中国煤炭价格中枢下移，北港5,500 卡均价由2022 年的1,264 元/吨下移至2023 年的950 元/吨。今年以来在供应持续高位释放以及进口涌入的双重影响下，需求的弱改善难以抵消供应较强的增量，煤炭行业上下游各环节库存累计至历史高位水平。3 月份煤炭日产量创历史新高且进口量达到历史次高水平。CCTD 和金正能源数据显示目前主要的库存指标都处于相对的高位。电力需求虽保持中个位数增长，但非电用煤需求异常疲弱。除非迎峰度夏/度冬需求旺季期间出现极端高温/寒潮和来水偏少，在高库存压制下，我们预计今年旺季的价格反弹幅度将相对有限。

集团煤炭资产规模庞大，未来资产注入可期

晋控煤业的控股股东晋能控股在山西省2020 年煤炭资源整合中成为山西动力煤的运营平台，2022 年煤炭产量41,297 万吨，为中国第二大煤炭生产企业集团，显著大于晋控煤业2022 年3,280 万吨的产量规模。作为山西省动力煤龙头上市公司，依托集团公司丰富的资源储量和优质煤炭资产，解决同业竞争的角度下，未来体量扩张潜力较大。2021 年2 月山西省政府提出了省属企业“十四五”期间资产证券化率需达到80%以上的要求，而目前煤业集团的资产化率显著低于该目标，晋控煤业作为晋能控股旗下唯一煤炭上市平台，我们预计后续资产注入可期。

风险提示：供需格局弱于预期，煤炭价格下行；政府强制性价格干预。

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