环保行业深度跟踪-地方国企价值属性：低估值+稳增长+高分红_实时

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地方环保平台：2022 年环保年报中的一抹亮色，重视价值重塑潜力。

在2022 年环保板块业绩同比下滑14%背景下，众多国企上市平台仍表现出极强经营韧性：洪城环境、重庆水务保持5%+高股息；城发环境等22 年业绩稳增长；中原环保、瀚蓝环境等23Q1 业绩反转明显，主要系①所处一线城市经济、千万级人口基数托底，②地方政府项目、回款等环节保障，③国资股东融资、项目整合等方面支持。且我们认为地方国企价值潜力绝不止步于此，后续稳增长（股东体内资产整合、行业并购加速）、高分红（自由现金流转正）及低估值（23 年PE 有6~14 倍）特性将伴随着“中特估”、公募REITs 等政策东风持续挖掘。

稳增长：产业链延伸+资产整合+外延并购，稳抓主业同时加速布局第二曲线。存量视角，伴随二十余年发展，固废、水务龙头均各自沉淀数百亿级优质运营资产，且BOT 模式特质造就未来10~20 亿/年稳态利润贡献。增量视角，多维度保障成长属性：①考虑到覆盖区域千万级一线城市人口技术，企业在10 亿+级的利润体量上通过横纵向业务扩张仍有翻倍空间（瀚蓝环境布局“焚烧+”，兴蓉环境已累计新签1.44万吨/日垃圾焚烧项目）；②大股东体内资产整合加速，助力上市公司主业（中原环保44 亿现金吸纳股东污水项目）、第二曲线（洪城环境9.4亿收购股东固废资产）扩张；③龙头企业依托规模、资金等优势，外延并购潜力亦值得关注（城发环境72.5 亿换购收购启迪环境）。

高分红：自由现金流转正预期在即，分红潜力值得关注。伴随在建项目逐步投产，龙头企业造血能力提升同时资本开支萎缩，自由现金流转正在即：三峰环境为例，2020~2022 经营现金流净额10.8/18.5/19.5亿元，投资现金流净额-26.4/-25.0/-17.4 亿元，经营与投资现金流逆差在2022 年得以反转。并且洪城环境、重庆水务2022 年股息率分别为6.24%和5.26%，分红/归母净利润为50%和68%，但考虑到此类公司经营性现金净额/归母净利润比值高达1.5~2.0 亿元，意味着资本开支持续收缩后，经营性现金流入额更高比例留存下，分红仍有提升空间。

低估值：“中特估”政策东风叠加治理优化下弹性显著。主流固废、水务国企上市平台2023 年PE 估值区间为6~13 倍，且机构持仓亦处于历史低位。另一方面，环保上市平台通过职业经理人（瀚蓝环境、三峰环境等）、股权激励（洪城环境、兴蓉环境等）等方式提升企业活力，叠加“中特估”、公募REITs 政策东风主力下，企业潜力可期。

建议关注优质地方国企平台：（1）水务企业，中原环保、洪城环境、兴蓉环境等。（2）固废企业，城发环境、瀚蓝环境、三峰环境等。

风险提示。新业务布局不及预期；疫情反复风险；政策变动风险。

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