全球观点：社服化妆品行业：重组胶原蛋白植入剂先发者锦波生物 高研发护航

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投资要点：

锦波生物：抗毒蛋白到重组胶原蛋白，敷料、护肤、植入剂全面布局。

公司2008公司成立，2014年突破重组胶原蛋白，2021年市面唯一重组胶原蛋白三类械产品薇旖美冻干纤维获批上市，2022年公司营收3.9亿元同增67%、归母净利润破亿同增90%，2023年3月24日北交所过会。2021-2022年薇旖美带动公司毛净利率显著回升，毛利率分别为82.3%/85.4%，归母净利率分别为24.6%/28.0%。2015-2022年销售费用率由15.5%提升至26.9%，但相较于行业水平仍较低，留有充足营销空间；2017-2022年研发费用率从5.1%攀升至11.6%，持续加大研发投入，且处于行业领先地位。

产品结构优化拉升公司整体盈利能力，2022年重组胶原蛋白产品营收3.34亿元，占比增长至85.6%，毛利率提升至86.1%。多品牌策略构建品牌梯度，薇旖美22H1品牌营收6228万元，占比40.4%。自有品牌线下直销占比提升，薇旖美带动医美机构渠道放量。自主研发+产学研合作，生产按月度计划高效执行，研发人员、研发投入、发明专利数量不断攀升，支撑长期技术优势。本次发行拟募资4.7亿元，其中研发端拟投入2.3亿元支持重组人源化胶原蛋白新材料及注射剂产品研发，销售端拟投入1.5亿元进行品牌建设及市场推广，夯实长期经营的关键环节。

化妆品：4月，淘系化妆品GMV168.51亿元/yoy+3.9%，其中护肤121.07亿元/yoy+0.5%，彩妆47.44亿元/yoy+13.7%；4月抖音美妆护肤GMV94.08亿元/yoy+50.53%，占淘系化妆品GMV55.83%。4月化妆品线上销售回暖，彩妆表现更为突出，抖音延续高增。推荐巨子生物，深耕重组胶原蛋白高成长赛道，研发和品牌优势领先，妆字号产品放量逻辑顺畅，渠道发力线上直销。推荐珀莱雅，公司大单品策略持续提升盈利能力，运营和组织优势保障业绩持续兑现。推荐丸美股份，主品牌线上转型成效显现，第二品牌恋火放量。建议关注拟剥离地产业务聚焦大健康产业的鲁商发展，以及国货化妆品龙头贝泰妮、华熙生物。

免税：2023年Q1海南离岛免税销售额168.70亿元，同比+15%；免税购物实际人次223.6万人次，同比+27%；客单价7544元/人，同比-10%。开年以来海南线下流量迅速复苏，疫后客流回补叠加春节活动共同拉动离岛免税购物人次增长，但客单价下滑消费力仍有承压。推荐王府井，全牌照免税运营商即将成型，兼顾疫情后线下场景消费复苏+市内免税巨大空间。

建议关注中国中免，公司在各渠道和格局端均维持优势，具备价值属性同时存在一定的弹性。关注海南国资背景物业主在商业环境改善、行业正规化过程中的红利释放，建议关注海南机场。

风险提示：供应链和终端消费需求复苏不及预期，化妆品行业竞争加剧，线下流量恢复不及预期。

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