宏观快评：物价或已见底 世界热议

事 项

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4 月CPI 同比0.1%，预期0.4%，前值0.7%；核心CPI 同比0.7%，前值0.7%；PPI 同比下降3.6%，预期降3.3%，前值降2.5%。

主要观点

4 月通胀数据述评

CPI 同比进一步回落至0.1%，大幅下行主要源于食品和能源价格高基数的拖累，前者与去年疫情期间物流成本上升和囤货需求增加、猪肉价格触底反弹有关，后者则是地缘政治冲突导致的国际油价上涨。相对次要的影响因素是就业形势偏差，核心CPI 上行较为乏力，主要体现为房租价格的低迷，同比连续12 个月运行在负区间。

CPI 环比下降0.1%，降幅收窄0.2 个百分点，仍在季节性区间内。食品价格下降1%，非食品价格上涨0.1%。食品项主要是供给因素驱动，鲜菜（-6.1%）和鲜果（-0.7%）大量上市，猪肉（-3.8%）产能充足叠加消费淡季，这三类高波动的食品价格均有所下跌。非食品项主要是需求影响，一是小长假相关的出行需求增加，交通、住宿和旅游价格均有所上涨，涨幅在4.6%—8.1%之间；二是降价促销，燃油小汽车（-1%）、新能源小汽车（-0.9%）和家用器具（-0.6%）价格下降；三是就业影响下的房租（零增长），失去租房季的涨价脉冲。

PPI 同比下降3.6%，跌幅明显扩大，首先还是有基数影响，去年同期原油和黑色价格明显上行；其次是国内外市场需求总体偏弱，体现在环比上就是，PPI 下降0.5%，是去年9 月以来最大月降幅，除有色外，原油、煤炭和黑色链条行业价格共振下行。

物价基本见底

随着CPI 同比快步下行，PPI 同比跌幅加深，市场对“通缩”的担忧似也随之加剧。但正如上述分析，基数是一个不可忽略的影响因素。再往后看，预计4 月份大概率就是CPI 和PPI 同比的底部。

就CPI 而言，一是蔬菜价格的季节性下跌即将结束；二是猪肉价格底部已现，叠加产能逐步去化和餐饮消费修复，下半年可能趋于上行，能部分抵消去年高基数的压力；三是油价震荡偏弱，但去年下半年基数较低；四是随着接触性服务业涨价和房租慢修复，核心通胀将逐季回升。预计后续CPI 同比将温和上行，全年中枢大约1.1%左右。

就PPI 而言，一是基数的拖累在4 月基本达到峰值，4-6 月翘尾因素持平在-2.8%，三季度将快速收窄；二是迎峰度夏即将到来，叠加长协价支撑，煤价或基本见底，后续可能震荡偏上行；三是随着钢厂减产和库存去化，成本下降和需求不足对黑色价格的压制会趋于缓解，地产销售对投资的滞后影响可能也将逐渐显现。预计PPI 同比可能在9 月前后回到零附近，全年中枢约-1.4%。

低通胀中枢对权益的两个影响

在最近两三个月的大幅下行后，市场本就偏低的通胀中枢预期，应该会进一步下修，对权益来说，可能会有两个影响。一是总体而言，削弱价格对名义GDP 和企业利润的支撑，分子端盈利上行超预期概率降低，弱复苏定性依然是基准情景；二是结构上，PPI-CPI 剪刀差呈现窄区间波动，剪刀差趋势并不够强，看不到上下游格外的利润倾斜，结构并不鲜明。

风险提示：国内消费和就业形势超预期，海外经济和货币政策的不确定性。

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