天目湖(603136)：高质量复苏 “韧性+成长”双主线领衔-微动态

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事件描述

公司公告 2022 年年报与 2023 年一季报：2022 年全年，公司实现营业收入 3.69 亿元，同比-11.96%；实现归母净利润 2030.69 万元，同比-60.57%。2023 年一季度，公司实现营业收入1.20亿元，同比+114.26%；实现归母净利润1914.39万元，同比扭亏。

事件评论

复盘经营表现，2022年景区行业经营环境行至冰点，天目湖收入同比下滑仅12%，且实现了2116万元净利润（对应净利率5.7%），充分证明了自身的运营水平与行业竞争力。

与行业趋势相仿，公司全年业绩主要靠下半年贡献：三季度公司抓住珍贵的暑期修复窗口期，业绩表现亮眼；四季度起，抗疫政策优化催化出行意愿上升，但行业经营环境依旧复杂，公司一方面积极推动“国庆”、“双十一”等节庆窗口的品宣销售，在偏淡的行业基调中表现出一定优势，12 月则以消化订单、准备早春为主要工作，在温泉旺季中韧性经营。

单四季度，公司实现营业收入 1.26 亿元，同比增长 24.56%；实现归母净利润 1782.21 万元，同比+134.81%，对应单季归母净利率14.2%，在历史报告期中亦属相当优秀的水平。

拆分主营业务，公司酒店业务的亮眼成长弥补了重资产景区的下滑：景区营收受损三成、好于行业平均，"御水温泉”、"遇”系列品牌矩阵再添新员、推动酒店板块增长15%。分行业来看：景区业务/水世界业务/温泉业务/酒店业务/旅行社业务分别实现营业收入 1.56/0.14/0.32/1.43/0.07 亿元，同比-30.73%/+258.47%/-10.24%/+15.26%/-9.10%；业务毛利率分别为46.19%/15.64%/36.99%/24.84%/4.51%，同比-15.27 pct/+186.7pct/-6.51 pct/-10.88 pct/-0.05 pct.其中，水世界主题乐园收入高增主要由于上年禄口疫情低基数效应。进一步拆分景区板块：山水园/南山竹海分别实现营收0.86/0.70亿元，同比-30.33%/-31.22%；产品毛利率分别为48.21%/43.68%，同比-14.65 pct/-16.05 pct。重资产景区在疫情中受损严重，疫前毛利率水平在 65%以上，修复弹性可期。

2023年一季度，公司产品优势在旅游节庆旺季中进一步突显，收入同增114.26%，净利率、归母净利率分别修复至18.1%、15.9%。春节期间公司收入较2019年同期增长38%（不含免票活动后续政府补助），接续情人节与妇女节、3月淡季不淡，围绕“春花、春茶、春笋、春泉”概念展开营销。展望今年新项目看点是南山小寨二期“开放式景点+酒店综合体”开工、平桥漂流项目策划实施、御水温泉三期策划，以及动物王国项目推进。盈利预测与投资建议：旅游需求恢复、客群结构改善，看好国资助力景区发展进入新阶段。从景区行业“复苏”分析框架来看，公司的禀赋在于三年以来兼顾“韧性"与“成长”：1）论韧性，长三角“一站式旅游目的地的”休闲度假的定位、尤其是野奢概念中高端酒店产品的推出，赋予公司超越传统自然景区的需求韧性，一年四季持续吸引着周边消费力较强的消费者前来度假；2）论成长，公司疫情三年持续稳健落地新项目，中期另有“动物王国项目”看点与异地复制模式创新潜力，预计2023-2025年公司实现营业收人6.76、9.05、10.17亿元，实现归母净利润1.87、2.72、3.11亿元，维持“买入”评级。

风险提示

1、宏观消费复苏缓慢；2、项目落地不及预期。

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