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恒瑞医药(600276)深度跟踪报告:龙头本色终未改 边际改善逢花开

2023-05-19 13:11:57 来源:中信证券股份有限公司


【资料图】

公司为国内制药行业标杆,龙头地位稳固,2021 年以来业绩短期承压、估值显著下行,随着承压因素渐消、创新成果落地,我们判断公司在三方面迎来拐点。拐点一:集采阴霾渐过,仿制药轻装上阵;拐点二:创新管线亮眼,第二曲线破局;拐点三:国际化步伐再加速,BD 布局静待花开。采用PE 估值法,参考公司历史估值水平,维持目标价61 元,维持“买入”评级。

公司概况:药企龙头迎拐点,承压因素渐消弭。公司为国内制药行业标杆,龙头地位稳固,2020 年底市值最高点一度达6100 亿元以上。2021 年以来,公司业绩短期承压,估值水平一度显著下行,于2022 年4 月达到最低点约1800 亿元。目前公司转型阵痛渐过、组织架构履新,充沛的研发管线推动创新转型。

随着承压因素渐消、创新成果陆续落地,公司业绩恢复正增长趋势,转型拐点已至。

拐点一:集采阴霾渐过,仿制药轻装上阵。仿制药集采为公司业绩短期承压的主因,我们判断第五批带量采购为公司的集采顶点(相关产品2020 年销售额为44 亿元,显著下跌后影响已出清),后续的冲击已显著边际趋缓。后续公司尚待集采的存量有限,且高端仿制药陆续上市,仿制药业务的不利因素持续出清,充分拥抱高质量发展。

拐点二:创新管线亮眼,第二曲线破局。医保谈判否极泰来,卡瑞利珠单抗降幅温和(降价12%),增量品种入围放量,整体影响转向利好。AACR(美国癌症研究协会年会)数据新鲜出炉,公司SHR-A1811 数据亮眼,间质性肺炎发生率仅2%-3%左右,较阿斯利康DS-8201 明显降低(非头对头对比),ADC(抗体偶联药物)平台价值逐步凸显。阿得贝利单抗等新品加速落地,未来业绩增量可期。

拐点三:国际化步伐再加速,BD 布局静待花开。2022 年,公司海外研发投入达12.72 亿元,占总体研发投入的20.04%。公司海外管线持续推进,“双艾”

出海完成申报,后续布局趋向“少而精”。江宁军博士重磅加盟, SHR2554扬帆出海,重磅BD 项目有望陆续落地。

风险因素:公司新药研发失败风险;公司研发进度低于预期风险;公司业务国际化进展不及预期风险;药品降价风险。

盈利预测、估值与评级:公司转型升级步伐加快,新产品及新适应症陆续进入市场,国际化布局稳步推进,运营效率持续提升。我们维持2023/24/25 年EPS预测0.76/0.94/1.14 元。考虑到公司的行业地位,相比同类公司具有较高龙头溢价,参考公司历史估值水平(据Wind 数据,2020 年、2021 年、2022 年PE平均值分别为84 倍、67 倍、53 倍,平均值为68 倍),考虑到创新药有望迎来加速放量,带来高成长属性,给予公司2023 年80xPE,对应目标价61 元,维持“买入”评级。

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