安井食品(603345)：主业增长表现稳健 菜肴制品延续高增

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事件：公司发布 2023年中报，上半年实现营收68.9亿元，同比增长30.7%；实现归母净利润7.4 亿元，同比增长62.1%；实现扣非归母净利润6.9 亿元，同比+82.6%。其中23Q2 实现营收37 亿元，同比增长26.1%；实现归母净利润3.7 亿元，同比增长50%；实现扣非归母净利润3.5 亿元，同比+72.4%，公司业绩符合预期。

主业维持稳健增速，菜肴制品延续高景气度。分业务看，23H1 速冻鱼糜/速冻肉制品/ 速冻面米制品分别实现收入19.6/11.8/12.7 亿元， 同比分别+20.8%/+22.5%/+11.1%，23Q2 对应增速分别为+13.6%/+16.8%/+4.2%。主业中速冻鱼糜及肉制品23Q2 仍维持稳健增速而，面米制品受疫后需求减少影响增速有所放缓。受益于冻品先生虾滑产品、安井小厨小酥肉等爆款单品的快速放量，叠加新柳伍并表，菜肴制品高景气度持续， 23H1/23Q2 收入增速分别为+58.2%/+54.4%。分渠道看，经销商/商超/特通/新零售/电商渠道23H1 收入增速分别为+33.9%/-14.7%/+67.5%/-11.2%+275%。商超及新零售渠道增速下滑，主要系个别商超客户销售下滑及去年3月外部环境影响下C端消费受益、基数较高所致；受益于公司加大渠道开发力度以及新柳伍并表等影响，经销商及特通渠道实现高增。公司稳步推进渠道下沉，23H1 经销商净增加62 家至1898 家。

降费提效成果显著，23Q2 盈利能力提升。23H1 公司毛利率为22.1%，同比+0.2pp；其中23Q2 毛利率为19.9%，同比-0.1pp。23Q2毛利率下滑或与菜肴制品收入占比提高有关；主业方面以锁鲜装为代表的高毛利产品占比持续提升，将持续优化主业产品结构，公司整体成本压力温和可控。费用率方面，23Q2 销售费用率同比下降0.7pp 至4.9%，主要系规模效应及控制促销人员、广告等费用投入所致；管理费用率同比下降1.8pp 至2.2%，主要系报告期内因收购冻品先生少数股份支付分摊费用减少所致。在有力的降费提效措施下，23Q2 公司净利率同比+1.7pp 至10.3%。

品牌、产品与渠道日趋完善，预制菜肴龙头可期。1）品牌方面，公司已逐步构建起“1（主业）+5（冻品先生+安井小厨+洪湖诱惑+柳伍+安仔）”的品牌矩阵；2）产品方面，公司坚持“主食发力、主菜上市”的产品策略，在火锅料、米面及预制菜上均有丰富品项储备。3）渠道方面，公司在“渠道扫盲，终端为王”

营销策略指引下，借助小厨旗下团餐适配单品，持续加大团餐渠道开发力度；此外公司顺应今年烧烤热度成立串烤项目部，凭借火山石烤肠及麦穗肠等爆款单品，持续增强烧烤渠道影响力。随着公司OEM部分经营效率不断改善，安井小厨自产率不断提升，以及产能端的规模效应凸显，公司有望跻身预制菜行业龙头企业，长期维持高速发展。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为5.30 元、6.67 元、8.33元，对应动态PE 分别为28 倍、22 倍、18 倍，维持“买入”评级。

风险提示：原材料成本上涨风险，市场竞争加剧风险。

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