巨化股份(600160)：旺季效应带动制冷剂产销量环比增长 配额政策呼之欲出 氟化工将开启底部反转模式

【资料图】

公司发布2023 年中报，业绩符合预期。1H2023 年公司实现营业收入100.96 亿元（yoy-3.89%），归母净利润为4.90 亿元（yoy-48.61%），扣非后归母净利润为4.56 亿元（yoy-49.21%），整体销售毛利率同比下降4.37 个百分点至14.19%，销售费用、管理费用、研发费用同比分别涨跌14.68%、-25.15%、15.34%至1.01、3.65、4.98 亿元，销售费用增长的主要原因是出口费用增加以及薪酬增加；管理费用减少主要是由于排污费用、办公费用等减少，业绩符合预期。其中2Q23 单季度实现营收为55.20 亿元（yoy-6.39%，QoQ+20.61%），归母净利润为3.37 元（yoy-53.09%，QoQ+120.99%），2Q23 单季度销售毛利率同比下降2.42pct、环比提升1.11pct 至14.70%。1H23 年公司归母净利润同比下滑的主要原因为：1.制冷剂、氟化工原料、含氟聚合物材料、食品包装材料、石化材料、基础化工产品销售均价同比均下跌；2.产品价格下跌带来各个业务部门的盈利同比下滑。其中2Q23 年单季度归母净利润环比上升的主要原因为：1.制冷剂、氟化工原料、含氟聚合物材料、石化材料、基础化工产品销量环比上行；2.公司整体毛利率环比上行。

旺季效应，2Q23 年公司制冷剂外销量同比下滑但环比增长，含氟聚合物材料、石化材料等外销量环比同比均增长，但除了含氟精细化学品外其他各业务产品价格同比均下滑导致盈利同比下滑，2Q23 制冷剂价格随原料同比环比均下跌。2Q23 年以来制冷剂主要下游空调逐步进入新装需求旺季，空调厂家采购热情走高，根据产业在线家用空调产品的统计，2023 年1-6 月国内家用空调产量同比上升14.2%至9734.4 万台。根据公司经营数据公告，2Q2023 公司制冷剂、含氟聚合物材料、氟化工原料、基础化工、石化材料外销量环比分别增长25%、25%、19%、22%、26%，同比分别增减-12%、33%、45%、10%、62%至8.01、1.22、9.37、42.64、8.85 万吨，其中三代制冷剂外销量同比减少14%，环比增加29%至6.19 万吨。由于下游需求疲软叠加国际大宗商品价格回落，虽然制冷剂需求旺盛，价格也随着原料价格下跌，但价差环比略有提升。

公司2Q23 年制冷剂、含氟聚合物材料、基础化工产品不含税均价同比分别下滑5.1%、34.0%、45%，环比亦分别下滑1.6%、8.7%、18.8%至19784、49700、1668 元/吨。含氟聚合物材料均价下滑主要是由于PVDF、HFP 等价格同比环比均下滑，制冷剂业务盈利底部已现。

三代制冷剂配额政策呼之欲出，主流三代制冷剂价格价差预计将底部持续向上，公司未来将继续加大研发投入，积极推进产业链向高附加值氟化学品延伸。根据百川盈孚与卓创资讯制冷剂产品数据，我们测算2Q2023主流三代制冷剂R32、R134a、R125 价差环比1Q23 分别上涨31%、25%、20%至1375、5824、6750元/吨，价差已企稳向上。大气司于8 月9 日下午召开了《2024 年度全国HFCs 配额总量设定与分配实施方案》初稿行业交流会，就HFC 配额方案与生产和消费行业进行充分交流，配额政策呼之欲出。截止1H23年末公司固定资产较2022 年末增加13.15 亿元至78.32 亿元，主要集中在各类含氟聚合物材料和氟精细化学品以及配套原料上，奠定增长基础。根据公司半年报披露，目前公司已开发出系列电子氟化液产品，巨芯冷却液项目的规划产能为5000 吨，未来随着国内AI 服务器需求的提升，浸没式液冷逐步放量带动氟化液需求的提升。根据公司半年报披露，截止1H23 年公司在建工程为40.33 亿元，10 万吨聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期A 段）、合成氨原料路线及节能减排技术改造项目、新增4.8 万吨VDF 技改扩建项目、新增 3 万吨PVDF 技改扩建项目（一期2.35 万吨PVDF）、12 万吨有机醇扩能项目、7000 吨FKM、10万吨环氧氯丙烷、3 万吨制冷剂海外工厂等项目建成，10 万吨聚偏二氯乙烯高性能阻隔材料项目（二期B段）、6 万吨VDC 单体技改扩建等项目开工建设。持续推进新兴品种开发和技术研发成果产业化，向氟氯化工，高性能化工先进材料转型升级。

投资分析意见：由于氟化工原料、基础化工品价格在1H23 出现的持续大幅下跌，我们下调公司2023 年归母净利润预测为15.05 亿元（原为20.53 亿元），维持2024-2025 年归母净利润预测分别为28.74、38.80亿元，对应EPS 分别为0.56、1.06、1.44 元，当前市值对应PE 为 28、15、11 倍。三代制冷剂配额确定后，行业格局优化将带来的制冷剂价格的上涨，公司三代制冷剂产能规模大，配额占比预计国内第一，价格弹性大，同时加大力度延伸产业链向含氟聚合物等高附加值产品发展，因此我们仍然维持增持评级。

风险提示：1.下游空调、汽车产量大幅下滑；2.制冷剂价格下跌；3 三代制冷剂配额量低于预期；4.原料价格大涨；5.新项目进展不及预期。

关键词