浙江美大(002677)：收入增速弱复苏 净利率保持高位

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事项：

浙江美大2023 年半年报，23H1 公司实现营业总收入7.7 亿元，同比-7.2%；归母净利润2.2 亿元，同比-5.3%。单季度来看，23Q2 公司实现营业总收入4.3亿元，同比+3.6%；归母净利润1.2 亿元，同比+8.1%。

评论：

行业增速放缓，Q2 公司收入底部震荡。厨电行业需求呈缓慢复苏趋势，根据奥维推总数据，2023H1 集成灶行业零售额124 亿元，同比-0.4%；传统烟、灶零售额为231.5 亿元，同比+2.5%。报告期内，公司收入同比-7.2%，增速表现慢于行业，其中Q2 增长3.6%，环比改善但仍底部震荡，或主要系市场竞争加剧且公司侧重线下专卖店渠道，受地产负面影响更大。分品类看，23H1 集成灶、橱柜、其他（含嵌入式产品、集成水槽、集成洗碗机等）分别收入为6.99/0.16/0.57 亿，同比分别-5.96%、-27.60%、-14.79%。

成本下行增厚利润，盈利水平有所修复。23H1 公司归母净利润同比-5.3%，单Q2 同比+8.1%，利润表现优于收入。盈利能力方面，23Q2 公司毛利率为46.6%，同比提升5.3pct，原材料价格下行利好体现。费用方面，23Q2 公司销售/管理/研发/ 财务费用率分别为10.5%/3.9%/3.4%/-2.3% ， 同比分别+4.3/-0.7/+0.5/-1.3pct，销售费用率提升明显主要系促销旺季公司宣传投放策略加码。综合影响下，公司Q2 归母净利率为27.1%，同比+1.1pct。公司重视高盈利战略不变，净利率水平维持高位。

线下渠道布局领先，网点数量持续开拓。公司侧重发展线下渠道，当前经销商优势领先，截至23H1，公司已拥有2000 多家一级经销商和4700 多个营销终端，报告期内新增8 个一级经销商及200 多个营销终端，领先主要竞争对手；子品牌天牛也已签约300 家经销商，累计开设门店达200 个。此外，公司在主流建材、家电KA 渠道门店累计已达2500 多个，同时积极开发下沉渠道，下沉网点累计达800 多个。在行业竞争加剧下，渠道壁垒、品牌优势有望助力公司稳健发展。

投资建议：考虑到地产复苏传导较慢以及行业竞争加剧，我们下调公司23/24/25 年EPS 预测至0.78/0.87/0.95 元（原值为0.84/0.95/1.06 元），对应PE分别为14/13/11 倍。参考可比公司估值，下调公司目标价至12.5 元，对应23年16 倍PE，维持“推荐”评级。

风险提示：原材料价格波动超预期，市场竞争大幅加剧，宏观经济波动风险。

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