房地产行业深度研究报告：国央企的逆势机遇 焦点快播

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2022 年国央企在销售、融资、拿地端的优势开始大幅显现。1）销售端：虽然当前全行业销售仍较为疲弱，但以克而瑞权益口径销售金额看，TOP50 的国央企已连续两个月保持正增长，国央企和民企之间的销售增速差距大幅打开。前期国央企的销售抗跌主要在于高能级城市布局，而2022 年7 月断贷风波后，国央企良好的信用资质使得销售反弹。预计2023 年国央企仍将保持明显的销售优势，而在国央企之间销售均价和销售增速也存在显著的正相关关系。2）拿地端：缩表压力下，2022 年土地市场持续冷清，但以克而瑞拿地排行榜看，TOP100 房企里国央企拿地金额占比提升至80%，部分国央企如越秀地产、华发股份等在有较高销售增速的同时，也保持了较大的拿地力度。3）融资端：

境内国央企公开市场融资逆势增长40%，宽松的融资环境不仅让国央企有息负债规模基本保持稳定，同时短期有息负债占比逐步降低至26%，而民企在负债收缩的背景下，短期有息负债占比提升至45%。

2022 年国央企在核心城市保持一定拿地强度，助力2023 年销售。当前融资环境的改善预计将在2023 年传导至高能级城市土地市场，继而改善居民对于高能级城市商品房房价的预期。高能级城市布局的房企及2022 年在高能级城市逆周期加大拿地力度的房企预计将有结构性机会。梳理核心16 个城市发现：

1）2023 年供应土地质量提升，在溢价率较低的背景下，土地楼面均价反而大幅抬升；2）国央企拿地金额占比大幅提升至84%，其中华发股份、华润置地等逆势扩张；3）部分地方国企深耕当地，土储质量较高，也将受益于2023 年核心城市的销售恢复，如合肥城建等。

股权融资规则的优化将助力国央企本轮小周期崛起。股权融资将沿着两个方向展开，1）部分国央企可借助定增降低资产负债率，改善现金流，而从2014年以来地产股定增的经验看，定价日PB 均在1 倍以上，国央企定增定价日PB估值中位数为2.2 倍；2）部分国央企有望利用并购重组机遇，收购母公司旗下的相关地产资产，完成资产重组，部分公司控股股东仍有一定未上市地产资产。

关注国央企估值修复机会及逆势扩张的机会。1）在行业信用坍塌重塑的过程中，国央企享受天然优势，销售、拿地、融资端均有显现，而股权融资的放开，也将进一步放大该优势。该过程将促使国央企估值得到系统性修复，按照剩余收益模型，部分国央企存在较大的估值修复空间，关注金融街、首开股份、中国金茂、中国海外发展等；2）在股权融资放开方面，部分房企再进行扩表有望带动高能级城市小周期上行，2023 年销售均价和销售增速正相关的现象将得到延续，关注结构性复苏机会，关注绿城中国、华润置地、华发股份、建发国际集团、中交地产等；3）关注具备较强竞争力的头部国央企，如万科A、保利发展、招商蛇口等，以及剩者为王的非国央企，如龙湖集团、金地集团、新城控股等。

风险提示：融资政策落地不及预期，行业缩表失控。

关键词 股权融资 华发股份 城市布局