星昊医药(430017)：药物制剂“小巨人” 打造CMC/CMO一站式平台

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药物制剂“小巨人”，盈利能力稳步提升。公司是国家级专精特新“小巨人”企业、国家高新技术企业，主要从事药物制剂的研发、生产和销售，主营业务为药物销售和CMC/CMO 服务，其中药物销售是公司营业收入和毛利的主要来源，近年来一直维持高占比，2021 年其营收占比为92.97%，毛利占比为99.46%。公司总体毛利率和净利率都呈现稳步上升的趋势，盈利能力稳步提升，2021 公司整体毛利率达到74.05%，净利率为12.04%，营业收入和净利润分别为5.82 亿元和0.70 亿元。2018-2021 年公司总营收CAGR 为14.37%、公司归母净利CAGR 为12.30%。

国家产业政策推动医药行业长期发展，多项制度影响深远。化学药品制剂制造业属于我国战略新兴行业，制剂制造水平的提升是医药行业技术进步的重要一步。近年来，我国陆续出台多项法律法规和相关产业政策推动了医药行业及其相关产业领域持续、稳定、快速的发展，为企业经营提供了良好的环境和机遇。公司所在的行业具有一定的特殊性，一方面，一致性评价、带量采购和药品上市许可持有人等制度对该行业会产生较为深远的影响；另一方面，一系列的政策扶持为医药行业的发展提供了良好的宏观环境，推动了行业内企业的技术进步，为行业的转型升级和持续发展带来了机遇。

公司下游主要涉及药品销售三大终端，分别是公立医院终端、零售药店终端和公立基层医疗终端。从整体药品销售额来看，药品终端市场规模整体稳步扩大，2020 年受疫情影响出现负增长，之后随着疫情好转、居民医药消费升级、人口老龄化和慢性病患病率上升等因素，我国整体医药需求又重新恢复增长，2021 年实现销售额1.77 万亿元，同比增长8.0%，2022H1 实现销售额0.87 万亿元，同比增长1.7%。从三大终端分布来看，目前医院市场是我国药品使用的主要市场，但其市场份额呈现下降趋势，而药店终端市场份额持续上升，主要系集采政策实施的影响，许多药企在集采降价的压力下转而开拓院外市场，使得其他终端获得发展机会。2015 年医院终端和药店终端的占比分别为68.8%和22.5%，2021 年分别是63.5%和26.9%。

技术创新+产业化平台凸显核心竞争力。1）二十余年研发积累，形成三大核心技术：

公司深耕医药制造二十余年，始终坚持自主创新，掌握了药物制剂领域的多项核心技术，形成了缓控释制剂技术、注射剂智能制造技术、冻干口腔崩解速释技术等三大核心技术，并建立了有效衔接药物研发和快速产业化适用性集成技术平台。目前公司已获得32 项专利，其中核心技术形成的专利共有17 项，具备较强的研发水平和技术优势。2）拥有完善药物制剂产业化体系：公司凭借其由药物研发到产业化的高效衔接体系和完善的药物制剂产业化体系铸就产业化平台优势。公司在北京、广东、长春三地拥有4 个产业化基地，可提供多剂型、多规格、多批量的“一站式”制剂产业化服务，逐渐建立起了完善的药物制剂质量管理、研发、生产体系优势。

公司估值：本次公司发行底价为12.30 元/股，对应前四个季度的净利得到的PE-TTM倍数为17.65，低于可比公司均值。公司将受益于国家产业政策支持，即一系列的政策扶持为医药制造行业的发展提供了良好的宏观环境，推动了行业内企业的技术进步，为行业的转型升级和持续发展带来了机遇。同时随着公司募投项目的逐步落地将会带来生产线布局的优化以及生产效率的提升，顺应了行业趋势，有利于增强公司的市场竞争力，助力公司长远发展。

风险提示：带量采购和一致性评价相关风险、国家基本药物目录或医保目录动态调整导致产品被调出目录的风险、募投项目产能消化风险、相应公司仍存在因特殊事件导致最终未能上市的风险。

关键词 药物制剂 核心技术 技术进步