全球要闻：新行业比较框架之三：“周期-信号-动量”体系与行业信号配置框架

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中观跟踪与行业配置面临一些固有的难点：行业间难以进行横向比较，产业趋势不断演化，行业配置时机难以把控。本文构建“周期-信号-动量”体系与行业分类配置框架，尽可能提升景气跟踪与行业配置的有效性。

周期定风格、信号找行业、动量辅助择时的“周期-信号-动量”体系。行业配置框架之中，中短周期嵌套模型是自上而下进行优势风格选择的基础，其中中周期定位对于优势行业的配置具有方向性的指导意义，而短周期变动在行业景气轮动的判别中则有重要的参考价值。本文对优势风格与占优大类行业的轮动规律进行整理总结，实现“周期定风格”。优势风格与占优大类行业之下、细分行业层面，本文将“次年g-复合g”景气衔接体系与“信号-输出”系统结合起来判断行业投资机会，实现“信号选行业”。而对于投资时机的判断，除了景气跟踪，还需要结合市场动量因素，也即“动量辅助择时”，动量因素中，估值支撑行业择时与涨幅空间的判断，成交额占比能够辅助震荡行情中的情绪判别。

周期因素：中短周期共振带动科技与高端制造业投资机会。2019 年开启的中周期中，从资本开支和产业趋势来看，科技和高端制造有望成为主导产业。行业短周期轮动规律来看，扩张前期可选消费、硬科技占优，扩张后期资源品占优，衰退前期必选消费、公用事业占优，衰退后期金融、建筑地产、软科技占优。并且实践之中很多行业不仅具有单一风格特征。例如白酒、医药等，兼具必选消费特征与成长性。

当前经济走向扩张前期，优质的硬科技、可选消费行业以及具有高稳定性溢价的食品饮料、医药等行业有望迎来估值扩张机会。

信号因素：行业分类信号跟踪配置框架。将中观行业分为资源品、建筑地产、必选消费、可选消费、硬科技、软科技、金融行业几个大类。资源品行业具有较强的顺周期属性且后周期特征明显，行情与大宗商品价格高度相关。地产具有较强的逆周期特征，上下游产业链涉及行业众多，建筑产业链与地产新开工、地产后周期产业链与地产竣工密切相关。必选消费防御性较强，价格驱动效应明显，行情与CPI相关性较高。相比于资源品，可选消费早周期特征更明显，行情受到收入及消费预期驱动。金融类行业与金融周期密切相关，银行、保险与成长行业具有较为明显的“跷跷板”效应，且表现出一定的防御性，往往在市场弱势时表现占优。软硬科技受科技产业周期驱动，流动性也往往对行情起助推作用，科技周期之中，行业轮动往往遵循从基础设施（通信）到终端设备（消费电子）再到应用软件（计算机、传媒）的规律。当前5G 周期中基础设施建设高峰已趋于尾声，而终端设备热潮正盛，应用软件布局也已开启。

动量因素：优良业绩下，低估值行业涨幅空间更大。以2012-2021 年10 年涨跌幅数据为样本，将所有行业按照当年业绩和年初估值水平各分为四组，统计不同业绩和估值水平下行业涨跌幅情况。在高业绩、中高业绩基础上，行业年初估值较低，则当年往往具备更高的涨幅空间。而若业绩平庸，则估值低也难以贡献更高的超额涨幅。当前绝大多数中观景气向好的高端制造和可选消费行业仍具备高估值性价比。

中观四维“周期-信号-动量”行业比较体系。从周期因素、信号因素、业绩因素、估值因素四个层面构建四维“周期-信号-动量”行业比较体系，对大类行业趋势进行综合分析，整体来看，硬科技整体景气向好，可选消费、必选消费与软科技中部分子行业值得关注。细分子行业层面关注：1）部分产业趋势与政策导向双利好、估值合理的科技与高端制造行业：信创、国防军工（航空产业链、军工电子）、高端机械（工业母机）、半导体（设计、设备、材料）、汽车智能化、消费电子（VR/AR）、元宇宙；2）具有较高稳定性溢价，具备估值扩张或修复机会的消费品：食品饮料（白酒、啤酒、调味品）、医药、游戏、造纸；3）受益于长牛起点的证券。

风险提示：政策波动超出预期，经济波动超出预期，业绩预期存在偏差

关键词 估值水平 终端设备 应用软件