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老板电器(002508)深度跟踪报告:新厨电 新空间|每日热闻

2023-02-08 07:12:23 来源:中信证券股份有限公司


【资料图】

“人口总量红利”趋弱,地产链“消费制造类”企业的长期增长空间几何?老板电器是经典意义上的厨电明星企业,集聚品牌、渠道和研发优势。传统品类市占提升;新兴品类积极拓展,赋予公司可持续发展的新动能,从而力争实现再造一个“老板”。

传统厨电明星企业,新兴品类打开第二增长曲线。2022H1 烟机、灶具和消毒柜营收达 33.3 亿元,占总收入的75%。近年来公司积极求变,挖掘终端潜在需求推出一体机为代表的第二品类群、洗碗机为代表的第三品类、集成品类为代表的第四品类群。新兴品类快速发展,推动营收结构持续改善,在厨电大盘承压的背景下注入发展动能,有望再造一个“老板”。

我们预计长期营收的稳态水平240 亿元,对应合理市值约为450 亿元。根据我们测算(附后文),公司第一品类(烟灶消)稳态营收约为120 亿元,第二三四品类(蒸烤一体、洗碗机、集成灶)稳态收入约为120 亿元,合计240 亿元。盈利方面,公司过往五年(2016-2020 年,2021 年系坏账计提)净利率在20%-21%,考虑到新兴品类需大力布局,公司或让渡1-2%的盈利能力用于营销/研发投放,届时净利率中枢或在18%-19%。考虑到公司分红比例和可比企业的估值水平,如果给予10xPE,对应合理市值约为420 亿-460 亿元。

股价部分兑现地产政策预期,或进入业绩印证阶段。本轮行情由地产政策驱动;而一般而言,地产政策对地产链的股价有两阶段提振。第一次为政策出台时估值的即期反应,第二阶段为EPS 和估值的双修复。当前第一阶段公司股价涨幅已达58%(复盘公司2018 年至今股价表现,可细分为6 轮上行行情,上行中枢在50%左右),或已处于政策即期反应的中后期。预计未来股价将逐渐对政策脱敏,进入业绩印证阶段。

风险因素:地产下行超预期;后续疫情出现反复,感染超预期;原材料价格上行超预期;新兴品类拓展不及预期;厨电行业竞争加剧。

盈利预测:公司是老牌厨电龙头,新兴品类将打开第二增长曲线。我们调整公司2022/23/24 年EPS 预测至1.86/2.11/2.40 元(原预测为1.91/2.22/2.52 元,主要系前期地产超预期下行影响),对应PE 16/14/12 倍。政策刺激下,当前公司股价有明显提振;未来或逐渐对政策脱敏,进入业绩印证阶段。中短期(2023年)需关注地产回暖、消费复苏和新兴品类增长情况;考虑到未来三年(2023-2025 年)公司业绩CAGR 预计约为13%,地产回暖公司作为厨电龙头有一定估值溢价,给予2023 年15-16xPE,对应每股股价32-34 元,取平均值33 元作为公司目标价,维持“买入”评级。长期而言(2030 年),公司四大品类群营收有望达240 亿元稳态水平,新旧品类占比五五开,给予10xPE,对应合理市值约450 亿元。

关键词 为代表的 地产政策 老板电器

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