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山西汾酒(600809):换届首年业绩超预期 结构升级盈利高增_今日讯

2023-02-08 07:34:47 来源:东方证券股份有限公司


(资料图片)

改革提升治理能力,换届后业绩超预期。公司2017 年以来的改革是近年来白酒行业内的经典成功案例,不仅在过去几年促进了公司的高成长,也为公司留下一套市场化的治理运作机制,为公司长期成长提供强劲的内生动力。公司的改革中,对于人才制度的市场化,有效解决了团队的激励问题,自上而下提升了整体的经营活力。

目前公司的高管薪酬、销售团队薪酬等都处于行业领先位置。在这种制度作用下,董事长换届并未影响公司的经营节奏,相反,袁总上任第一个完整年度公司盈利就超过了市场预期。另一方面,袁总上任后高度关注汾酒发展的“更高站位”、“更优结构”等,强调品牌发展的高端化,对推动汾酒品牌、结构升级具有重要意义。

产品结构持续升级,汾酒复兴全国拓展。2020 年至2022 年,公司先后推出青花汾30 复兴版、青花汾40 中国龙和玻汾献礼版等多个单品,进一步完善产品体系;其中青30 复兴版定位千元价格带大单品,批价上行明显;玻汾献礼版较普通玻汾价格抬升明显,有望提升渠道利润水平。同时,公司在广告及业务宣传费用加大投入,配合省内市场消费升级趋势,推动产品结构升级加速。受益于此,报表端青花汾收入增速领先,2016 年至2021 年年化增长约50%,2021 年收入占比达到约37%。公司盈利能力也显著提升,2016 年至2021 年,毛利率则从68.7%提升至74.9%。区域扩张方面,公司执行“1357”战略推动全国化。公司在省内市场优势明显,以消费升级驱动内生性增长为主,单经销商收入提升贡献较大。省外市场,公司加速成长,2018 年来销量与吨价均有显著提升,经销商数量和单经销收入同时高成长,汇量与内生性增长并存。长江以南市场是重要增长点,近年来增速均在50%以上。

疫后复苏趋势明显,次高端酒再迎良机。边际上,国内宏观经济企稳回升的趋势明显,消费疫后复苏值得期待。2023 年春节档电影票房同比实现增长12%;主要10个城市的地铁客流量同比恢复程度已经超过100%;国内执行航班等持续上升。终端消费场景的打开、人流的恢复,将有助于全年消费的增长。同时,边际上白酒批价企稳上升,表明白酒景气度逐步恢复,次高端白酒有望迎来新的高成长期。

我们维持预测公司2022-2024 年每股收益分别为6.50、8.49、10.56 元。可比公司23 年PE 为34 倍,考虑到公司业绩确定性较强,维持给予25%的估值溢价,对应23年PE 43 倍,目标价 360.83 元,维持买入评级。

风险提示:宏观经济不及预期、省外拓张进度不及预期、食品安全事件风险

关键词 宏观经济 趋势明显 显著提升

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