焦点要闻：传媒互联网产业行业深度研究：线下收单或量价齐升 三方支付业绩有望高增

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行业观点

量升:支付体量在疫情修复、消费回暖情况下增速有望提升。1)疫情的冲击有望逐步消化,行业迎疫后修复。1Q20、2Q22 中国电子支付交易笔数分别同比-4.80%,+1.05%,交易金额分别同比-18.78%,+1.15%,且受疫情影响相对较小的21 年,支付大盘交易量及交易额增速均明显高于22 年,疫后线下消费有望修复进而推动线下收单体量扩大,叠加个人收款码转商业收款码影响,商业支付笔数有望加速增长。2)居民超额储蓄叠加政策驱动,利好银行卡消费场景复苏。疫情期间居民增储,22 年银行存款人民币新增26.26 亿元,同比多增6.59 亿元,参照20 年疫情期间居民增储,21 年疫情好转后银行卡消费恢复明显,23 年有望再现该趋势,加之房地产、汽车政策端整体向好,卡均消费或迎提升。3)牌照收紧+疫情影响,行业集中度或提升,强者有望恒强。第三方支付牌照数量自2016 年起逐年降低,2011 年至15 年间共发放271 张牌照,截止2022 年已注销(包括不予续展)70 张,目前仅剩下201 张。其中2022 年共注销(包括不予续展)23 张;加之,疫情导致许多商户线下经营不善,线下收单受较大冲击,中小机构生存压力较大。头部公司凭借自身市场地位、防御疫情等能力有望获取更高市场份额。

价升:部分支付机构已落实提价,费率对比海外仍有提升空间。1)费率现状:支付服务费率=收单机构费率+发卡行费率+清算机构费率,发卡行及清算机构服务费率规定了上限,收单侧费率市场化定价,目前刷卡收单服务费率约0.6%,条码收单费率约0.38%,发卡行、清算机构施行服务费率达到上限下,分润比例为发卡行:收单机构:清算机构=7:2:1;2)据三方支付机构上市公司财报,疫情致费率下降0.02-0.04pct,疫后商户经营改善下,费率有望提升至疫前水平,目前行业内已有国通星轶等公司发布公告提升费率,据星驿付官网,其不再延续IC 卡小额免签免密优惠费率,交易费率将按照刷卡费率执行;3)疫前三方支付机构分润费率约0.12%-0.18%,对比海外1%-2%的费率提升空间较大。1Q18-3Q22 美国支付巨头Block 的POS 机支付费率整体在2.9%左右。

费率提升对业绩影响:收入放量,利润弹性更大。1)费率提升0.01%,每万亿元交易量能带来1 亿元收入增量,约0.285 亿元毛利润增量,28.5%的毛利率假设据三方支付机构支付业务营业成本构成得出,其中假设行业平均代理商分润62%,为主要成本;2)费率提升空间高于0.01%,且提升幅度较大将释放更多利润。由于发卡行及清算机构分润有上限,费率提升部分基本归于三方支付机构,收入增量较大。同时费率提升时,代理商分润比例有下降空间,毛利率提升具备较大可能性,拉卡拉、新大陆、移卡、新国都2019-21 年的数据均显示费率较低时,代理商分润比例较高,毛利率较低。结合疫情前平均30%以上的毛利率,谨慎假设随费率提升,毛利率可提至30%,在费率提升0.1%的假设下,每万亿元交易额带来的毛利润增量为3 亿元。

投资建议

量价齐升逻辑下,推荐线下收单行业。个股方面,从受益程度考虑,建议关注支付业务收入占比较高、银行卡收单交易额较高的公司,建议关注拉卡拉:公司支付业务收入占比超85%,其中80%的交易金额由银行卡收单带来,且公司是POS 机交易额仅次于银联商务的三方支付机构;新大陆:支付业务收入占比30%,多数由银行卡收单带来,此外公司电子支付及信息识别设备收入占比超40%,支付终端也有望在行业量价齐升过程中放量;移卡:1H22支付服务收入占比77%+,线下POS 机支付交易额占比30%左右,同时到店电商业务增速较快,直接受益线下修复,在抖音β效应+与自身支付业务协同下,有望成为新增长极。

风险提示

线下收单修复不及预期;支付费率提升不及预期;监管风险

关键词 支付业务 提升空间