全球焦点！固收动态点评：短期仍是点状、非广谱性通胀

核心观点

(资料图)

1 月CPI 同比2.1%，较去年12 月走高0.3 个百分点，弱于季节性。核心CPI 同比1%，高于去年12 月。整体CPI 涨幅低于预期、且低于季节性，主因当前通胀压力多为点状。1 月PPI 同比-0.8%，下降0.1 个百分点；PPI环比升至-0.4%，石油化工跌幅较大。PPI 方面，上半年面临高基数、且内外共振概率偏低，整体PPI 压力不大，但上行风险高于下行风险。CPI 方面，点状、非广谱性特征之下，整体通胀上升幅度可能相对有限，下半年尤其是四季度失业率和收入改善后的广谱性通胀压力更值得关注。

CPI 呈现点状、非广谱性上涨

1 月CPI 同比2.1%，较去年12 月走高0.3 个百分点；CPI 环比0.8%，弱于季节性。核心CPI 同比1%，高于去年12 月。整体CPI 涨幅低于预期、且低于季节性，主因当前通胀压力多为点状：八大项中仅教育文化娱乐分项和衣着分项强于季节性，体现防控优化后的出行、文娱和体验式消费需求上升，但核心通胀、与服务通胀环比均低于历史春节季节性，说明需求修复尚非广谱性，交通工具用燃料受国际油价波动影响显著下滑、房租环比-0.1%也显著低于季节性，生活用品和服务、其他用品和服务均不及季节性。

PPI 继续下降，主因原油煤炭拖累

1 月PPI 同比-0.8%，下降0.1 个百分点；PPI 环比-0.4%，较12 月回升0.1个百分点。分项来看：PPI 生产资料环比-0.5%，同比-1.4%。燃料方面，煤炭需求因春节工厂放假停工下降，动力煤日耗回落；国内成品油价格滞后于国际油价调整，1 月也趋于下跌。黑色受益于地产和基建较强的开工预期，叠加1 月海外铁矿石发运季节性下跌。有色则是低库存支撑+促内需政策。

建材回落，系工地提前放假和节日停工。PPI 生活资料环比-0.3%，同比1.5%。其中，食品、衣着、耐用消费品下降，一般日用品环比持平。

短期仍是点状、非广谱性通胀，整体通胀压力不大PPI 方面，上半年面临高基数、且内外共振概率偏低，整体PPI 压力不大。

PPI 上行风险高于下行风险：一是原油和有色受供给和库存因素支撑，对国内需求的敏感性可能有所上升；二是欧美软着陆预期可能支撑大宗商品价格；三是美元指数下行或对国际大宗价格有支撑。CPI 方面，点状、非广谱性特征之下，整体通胀上升幅度可能相对有限，预计上半年CPI 同比以温和震荡上行为主。下半年尤其是四季度失业率和收入改善后的广谱性通胀压力更值得关注，CPI 同比可能存在阶段性破3%的压力。

市场启示

经济方面，1 月通胀数据与防控优化后的体验式消费脉冲式反弹、地产基建开工的强预期相一致，不过经济复苏尚在早期阶段，通胀压力集中在少数类别，内需尚不具备广谱性修复的动能。政策方面，短期内第一阶段修复主要为点状脉冲式修复，通胀温和上行对货币政策不构成制约；下半年对通胀的关注度或逐渐提高，货币政策有向中性回归的压力。市场方面，中期经济修复、通胀略抬头、资金收敛决定债市方向偏不利，对利率中枢微抬的判断没有改变；但短期经济修复尚在早期阶段，债市或进入一段方向性不强的时段。

风险提示：海外能源危机加剧、粮食减产隐患。

关键词 个百分点 涨幅低于 下行风险