嘉必优(688089)2022年业绩快报暨新国标正式实施点评：业绩拐点已现 新国标正式实施、多重催化有望逐步兑现 世界即时

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婴幼儿配方食品系列新国标已于2 月22 日正式实施,国内ARA 和DHA 需求有望大幅增长,伴随公司新产能释放,短期业绩加速兑现。随着未来帝斯曼专利到期后海外市场放量、HMOs 国内法规取得突破、公司在个护及化妆品领域的新产品落地等,我们持续看好公司的成长空间和业绩增长,给予公司2023年43 倍PE,对应目标价60 元,维持“买入”评级。

新国标切换驱动2022Q4 超预期增长,业绩同比转正已现拐点。据公司业绩快报数据,2022 年,公司实现营业收入4.33 亿元/+23.44%,实现归属净利润1.09亿元/-15.47%,实现扣非归属净利润7415.33 万元/-11.12%。2022Q4 单季度,公司实现营业收入1.60 亿元/+58.28%, 实现归属净利润3082.49 万元/+11.56%,实现扣非归属净利润1922.92 万元/+30.22%;新国标切换驱动Q4收入实现超预期增长,业绩同比大幅增长、已现拐点。

新国标正式实施,国内市场需求有望大幅增长。婴幼儿配方食品系列新国标已于2 月22 日正式实施,新国标限定了婴幼儿必需营养素DHA 的最低添加量(不低于3.6mg/100KJ),明确了DHA 与ARA 的比例不得低于1:1,婴幼儿配方食品的品质和营养功能得到进一步强化。据嘉必优微信公众号,截至2023 年2 月初,国内已经有近300 个配方、25 家公司、49 个工厂、100 个系列(品牌)获得新国标注册批件。新国标政策下,ARA 和DHA 在婴幼儿配方奶粉中的添加比例和添加含量均有所提升,带动需求大幅增长,根据我们测算,2022-2024 年中国婴幼儿配方奶粉市场ARA 和DHA 的中位市场规模为2.27/4.80/6.19 亿元。

新工厂投放,产能释放加速业绩兑现。为了抓住2023 年新国标正式实施和帝斯曼专利到期带来的国内外市场机遇,公司积极扩充产能,多不饱和脂肪酸油脂及微胶囊生产线扩建项目已于2022 年底相继投入使用,新增年产600 吨高品质ARA/DHA 油脂和1500 吨高品质ARA/DHA 微胶囊产品的生产规模。在“增量” 的同时,公司新工厂设计融合了生物制造和智能制造,重大的“提质”极大地提升工艺技术水平和制造效率,确保进一步巩固在行业的领先地位。我们预计随着新产能逐步释放,公司未来业绩有望实现季度环比提升。

HMOs 国内法规有望取得突破,或成为公司新的增长点。HMOs(母乳低聚糖)是母乳中仅次于乳糖的第二大类碳水化合物成分和第三大营养成分,2015 年首次商业化,目前仍处于导入期阶段,渗透率较低,且国内审批暂未通过。2022年10 月28 日,国家食品安全风险评估中心曾就HMOs(2"-FL 和LNnT)公开征求意见。2023 年2 月10 日,国家食品安全风险评估中心再次对HMOs(2"-FL和LNnT)公开征求意见,征求意见中:2’-FL 在婴幼儿配方食品中使用量为0.7-2.4g/L,生产菌来源为大肠杆菌,供体为螺杆菌;LNnT 使用量为0.2-0.6g/L,生产菌为大肠杆菌,供体为奈瑟菌和螺杆菌,预计国内法规突破有望取得新进展。公司2"-FL 已完成中试,获得 96%纯度的产品,正在进行法规许可申报阶段,考虑到公司作为婴幼儿必需营养素龙头的品牌地位和深耕行业20 余年的客户资源,我们预计一旦国内法规取得突破,公司产品的推广和导入有望领先,快速贡献利润。

个护及化妆品领域加速布局,合成生物学打开成长空间。个护及化妆品领域是公司业务拓展的重要方向,截至2022 年7 月29 日,已有6 个品牌的8 款添加公司燕窝酸原料的化妆品产品在国家药监局备案,正在陆续上市销售。另有多家客户在开发中,预计陆续会有更多品牌推出燕窝酸相关产品。此外公司立足美妆市场客户需求,以合成生物学为底层技术,以来源替代为思路,积极开发储备新的功能性化妆品新原料。根据公司公告,公司全资子公司中科光谷拟对关联方中科健康投资2900 万元获取其51%股权,中科健康立足于等离子体育种技术和合成生物学技术交叉融合,拥有L-岩藻糖、依克多因、细菌纤维素、γ-氨基丁酸、麦角硫因5 大化妆品原料储备产品,将为公司发展打开新的成长空间。

风险因素:食品安全及产品质量控制风险;市场竞争加剧的风险;产品价格波动风险;客户集中度较高的风险;新业务、新客户拓展不及预期的风险;国际贸易政策摩擦;汇率波动风险。

盈利预测、估值与评级:新国标落地及藻油DHA 替代驱动中短期内放量可期,品类拓展(SA、HMOs 等)+领域延伸(由健康食品延伸至个护美妆、动物营养)+市场渗透(帝斯曼专利到期有望获取更多海外市场)打开中长期广阔空间。 据此,我们上调公司2022 年收入预测至4.33 亿元(原预测为4.06 亿元),维持2023/24 年收入预测为5.75/6.96 亿元,而根据公司2022 年业绩快报,下调2022 年净利润预测至1.09 亿元(原预测为1.19 亿元),维持2023/24 年净利润预测为1.68/2.06 亿元。综合考虑嘉必优历史43x PE 估值中枢水平及行业主要可比公司(华熙生物、凯赛生物、华恒生物、科拓生物)42x 2023E PE 平均估值水平(Wind 一致预期),考虑到新国标正式实施及HMOs 等多重催化,给予公司较行业略高的估值水平,给予公司2023 年43x PE,对应目标价60 元,维持“买入”评级。

关键词 大幅增长 成长空间 估值水平