爱美客(300896)2022年年报点评：医美龙头发展稳健 股权激励彰显信心

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事件概述：公司于 3 月8 日发布 2022 年报，公司实现营业收入19.39 亿元，同比+33.91%，实现归母净利润 12.64 亿元，同比+31.90%。其中，Q4 实现营业收入4.49亿元，同比+5.80%；Q4 实现归母净利润2.71 亿元，同比+8.95%，业绩符合预期。

产品矩阵差异化布局，推动收入持续上行。2022 年公司实现营业收入19.39 亿元，同比+33.91%，Q4 实现4.49 亿元，同比+5.80%；2022 年实现归母净利润12.64 亿元，同比+31.90%，Q4 实现2.71 亿元，同比+8.95%；2022 年实现扣非归母净利润11.97亿元，同比+30.92%，Q4 实现2.32 亿元，同比-5.03%，或系疫情扰动影响。从产品角度，公司凭借全方位且具备差异化的产品矩阵与清晰的产品定位，产品竞争力与影响力日益增强。2022 年，公司溶液类与凝胶类注射产品均实现同比增长，溶液类注射产品实现收入12.93 亿元，同比+23.57%，收入占比66.68%，其中，嗨体有力支撑溶液类注射产品收入上行；凝胶类注射产品实现收入6.38 亿元，同比+65.61%，收入占比32.91%，其中，濡白天使增长迅速，产品具备先发优势，截至22 年末濡白天使已进入超过600 家医美机构，授权700 余名医生。从渠道看，截至22 年末，公司已拥有超过300 名销售和市场人员，覆盖终端约5000 家医美机构；公司坚持“直销为主、经销为辅”营销模式，直销与经销模式的收入占比分别为 64.40%与 35.60%。

毛利率稳健上行，销售费用管控较强、研发投入加大。毛利率端，2022 年公司毛利率达94.85%，同比+1.15 pct；其中Q4 毛利率为95.63%，同比+1.56 pct。毛利率呈现稳中向上态势，主要系一方面公司收入持续上行，在规模效应的作用下成本下行；另一方面高端线产品濡白天使占比提升，拉动产品结构向上。费率端，2022 年销售费率/管理费率/研发费率分别为8.39%/6.47%/8.93%，同比-2.42/+2.00/+1.86 pct，22Q4 销售费率/管理费率/研发费率分别为1.50%/3.27%/2.99%，同比-2.38/+1.70/+0.18 pct。公司加大销售费用管控，同时高度重视研发投入。此外，管理费用率增长主要系港股申报的上市服务费和人工费增加。22 年公司净利率为65.38%，同比-0.74 pct，其中Q4 净利率为61.32%，同比+2.73 pct。

产品先发优势突出，持续接棒放量拉动公司高增长。1）核心产品嗨体，祛颈纹市场中消费者复购拉动产品销售；眼周年轻化市场需求拉动熊猫针销售；冭活泡泡针作为水光针合规产品，有望受益于行业监管趋严市场份额上行。2）濡白天使：濡白天使推广顺利，在医美机构与消费者端均有较好口碑，销售势头良好，拉动公司收入持续向上。3）处于注册申报阶段产品：包括增加颏部填充适应症的医用含聚乙烯醇凝胶微球的修饰透明质酸钠凝胶处于临床试验阶段；注射用 A 型肉毒毒素，与韩国 Huons BP 签订协议明确公司作为中国区域的唯一经销商，享有“HUTOX”肉毒素排他性的进口、经销等权利，本次深度合作有望夯实公司肉毒素的管线布局，提升综合竞争力。4）后续产品储备丰富：包括用于利拉鲁肽、第二代面部埋植线、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液等。

股权激励健全公司机制，彰显公司增长信心。为进一步建立、健全公司长效激励机制，吸引和留住优秀人才，充分调动公司董事、高管及核心管理人员的积极性，公司发布2023 年第一期限制性股权激励计划，拟向激励对象授予限制性股票不超过41.7320 万股，约占公告时公司股本总额的0.1929%，首次授予的激励对象包括董事长简军女士、董事及总经理石毅峰先生、公司董事及董秘简勇先生等共计141 人，激励考核目标中，2023-2025 年收入同比增速分别为45%/40%/35%，预计22-25 年CAGR 为39.93%；净利润增速分别为40%/35%/30%，预计22-25 年CAGR 为34.99%。

投资建议：预计2023-2025 年公司实现营业收入29.23、42.00、57.92 亿元，分别同比+50.8%、+43.7%、+37.9%；归母净利润分别为18.59、26.30 与35.87 亿元，同比+47.1%、+41.5%与+36.4%，对应PE 为66/46/34 倍，维持“推荐“评级。

风险提示：渠道拓展不达预期；新品推出不达预期；疫情影响销售。

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