2023年3月17日利率债观察：降准了 资金跨季进入“天堂模式”

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1、降准了，资金跨季进入“天堂模式”

3 月15 日人民银行通过MLF 操作净投放中期流动性2810 亿元，17 日又宣布降低金融机构存款准备金率0.25 个百分点，这很是超出了市场的预期，也让不少投资者感到货币政策的态度正在形成一些变化。其实，变化在半个多月前已悄然出现了。2 月中下旬，DR007 曾一直保持在OMO 利率之上，使大家觉得资金紧了，且有些人开始担心下一阶段资金利率将进一步上行。但这半个多月以来，我们看到DR007 正在紧密地围绕OMO 利率运行，而DR007 正是反映货币政策取向的一个关键指标。

本次降准可以直接缓解金融机构发放贷款的流动性约束并间接影响利率约束，从而在保持银行体系流动性合理充裕的前提下，提高金融服务实体经济水平，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长。银行的货币创造行为受到流动性、资本、利率、银行内部风险管理的约束。前三个约束为外部约束，统称“三大约束”。

降准具有向银行体系提供长期资金的作用，是缓解流动性约束的工具之一，可以优化银行的资金结构，增强其资金配置能力，加大对实体经济的支持力度。利率约束是“三大约束”中最为重要的一个。降准可以降低银行资金成本，经政策引导和银行传导后，将使企业获得利率更为优惠的贷款资金，缓解利率约束。事实上，在诸多流动性投放工具中，降准所提供的流动性期限最长、成本最低，因此政策效果颇为明显。

但我们也注意到，降准被一些债券投资者赋予了太多的象征意义，给予了过多的关注，总认为降准后债券就该涨，降准预期迟迟不兑现就要跌。而我们认为，降准对于债券市场情绪面的影响大体上是正面的，但对于估值面的影响是具有较大不确定性的。鉴于情绪面只会在短期内影响债券市场，因此在降准之后的短暂时间内债券收益率大概率会上行；估值面是影响债券市场中长期走势的关键因素，因此降准后债券收益率不一定会趋势性下行。例如2020 年4 月降准后至2021年初，10Y 国债收益率是趋势性上行的。

我们建议，在对市场进行研判时，应更加重视DR007 在一段时间内的走势（而不是降准与否），因为其可以较为灵敏地体现出货币政策取向的变化。从实证上看也是如此，DR007 与10Y 国债收益率之间一直保持着较高的相关性。毕竟经济运行和融资状况分别是影响货币政策最根本和直接的因素，而货币政策又是影响利率的核心变量。

我们认为，下一阶段DR007 仍会紧密地围绕OMO 利率运行，保持合理弹性、不大起大落，为经济运行的整体回升提供有力的支持。特别是本次降准的实施日期特意选择在了3 月27 日，届时降准所释放的流动性可以充分满足市场对于跨季资金的需求。这样看来，3 月末的跨季很可能是“天堂模式”。

2、风险提示

不理性的预期引发市场快速波动。

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