2023年4月份金融数据点评：“疲惫”的4月金融数据|天天动态

事件：

2023 年5 月11 日，央行公布了2023 年4 月份的金融统计数据，数据显示：

（1）M2 同比增长12.4%，增速较3 月末回落0.3 个百分点；（2）M1 同比增长5.3%，增速较3 月末回升0.2 个百分点；（3）新增人民币贷款7188 亿，同比多增649 亿；（4）新增社会融资规模1.22 万亿，同比多增2729 亿，同比增速10%，较3月末持平。

【资料图】

点评：

一、4 月份信贷投放在“低基数”下同比多增

4月份新增人民币贷款7188亿，显著低于Wind的一致性预期1.13万亿。我们在前期报告中曾预判，“4月份新增人民币贷款或同比少增”，数据略高于我们预期。我们认为，虽然4月份贷款投放在“低基数”下实现同比多增，但并不改变我们前期报告的逻辑和结论：

1）我们认为当前实体经济融资需求更多集中于政策端，且较为依赖于低息贷款环境，靠近市场端的真实融资需求依然较弱。在经历了23Q1信贷高增之后，4月份的贷款大幅度回落。

2）4月份是传统的信贷小月，信贷环比3月份大幅回落属于正常现象。但是，去年4月份受长三角地区疫情封控影响，信用活动十分疲软，新增人民币贷款仅为6454亿，在今年4月份仅同比多增600亿+，这种数据表现并简单的非季节性回落。更多映射出有效需求的“疲软”，机构投放的“疲惫”。观察到4月PMI数据再度落入荣枯线下方，房地产销售数据转弱。因此，我们观察4月份信贷数据，仅看同比2022年的幅度意义有限，也应该参考过去几年4月份的平均水平。数据显示：2019-2022年4月份新增人民币贷款均值约1.2万亿，很显然今年4月份的信贷数据表现较弱。

3）4月份新增人民币贷款只有数千亿规模，绝对数较低，在这种基数下，信贷数据的容易受到个体行为扰动，“摇摆性”较大。即部分银行，特别是单家政策性或大型银行信贷只要适度发力，就能够推动贷款规模较大变化。

从市场表现上看，金融数据公布之后，广谱利率体系并未因为同比多增而出现显调整，说明市场对金融数据同比多增背后的“逻辑主线”已经有了基本预期，这也是为何今年23Q1每个月金融数据发布之后，尽管数据层面表现较好，但对市场利率走势基本不构成利空效应。

二、居民中长期贷款出现负增长，按揭早偿率或跳升在4月份的贷款结构中，最令市场关注的，无疑是居民中长期贷款出现了负增长，新增规模为-1156亿，同比多减842亿。历史上，居民中长期贷款出现负增长的情况并不多见，2019年以来，唯有2022年2月、4月和8月出现过，分别新增-459、-314、-121亿，幅度均不及今年4月。2022年之所以居民中长期贷款有3个月出现负增长，主要与疫情叠加房地产销售疲软，导致新发放按揭贷款较弱有关。而今年4月份的逻辑主线则有所不同，主要受到按揭贷款早偿率跳升，造成到期规模过大的影响。

1、按揭贷款与经营贷的“跷跷板效应”较强。1-4月份居民中长期贷款合计新增8268亿，同比少增2100亿。根据央行披露的23Q1贷款行业投向统计报告，新增按揭贷款约1100亿，Q1个人经营贷新增规模在7000亿左右，占居民中长期贷款比重超过7成，即目前的居民中长期贷款数据已无法准确反映按揭贷款景气度的高低，在出现负增长的情况下，料4月份的按揭贷款负增长程度更大，将明显高于千亿。

2、4月份居民中长期贷款出现负增长在3月份已有据可循。3月份的零售贷款数据较好，特别是居民中长期新增6348亿，但预计其中按揭贷款新增规模不足1500亿，剩下的贷款均为个人经营贷。由于3月份是季末月份，且银行即将公布Q1财务报告，使得银行存在延长早偿期限的诉求。这样一来，一旦早偿渠道在4月份开通，部分“经营贷”会大量进行早偿，同时居民超额储蓄也可能变成缩表意愿。

3、料一线城市按揭贷款数据表现较弱。伴随着的按揭贷款早偿率的进一步提升，按揭贷款在区域分布上，预计会呈现出与以往不同的特点。即，以北上广深为代表的一线城市，房贷体量更大、居民理财意识更强，缩表意愿较为浓厚，会表现为按揭疲软，经营贷高增。欠发达地区以及保交楼任务较重的省份，由于前期居民存在一定的断供现象，且不排除有银行对部分居民房贷实施延期还本付息的优惠，使得按揭贷款到期量较小，反而数据层面表现更好，即按揭增长，经营贷较弱。

总体来看，4月份的零售贷款数据表现，在历史上也处于较弱水平，背后的逻辑是居民对于预期尚未改善、消费意愿下滑、对理财产品预期收益率的审慎等，呈现出缩表迹象。后续有必要推出进一步改善居民信心的政策举措。

三、对公中长期贷款虽同比大幅多增，但料中长期流贷占比偏高4月份对公中长期贷款新增6669亿，同比多增4000亿+，数据层面虽然延续了Q1以来的良好表现，但需要强调的是：

1、央行披露的对公中长期贷款，是指原始期限在1Y以上的对公贷款，其中包括经营性贷款、固定资产投资贷款等，多数用于投资形成资本开支和实物工作量的，应主要为固定资产投资贷，而经营贷用途规定相对偏少，多用于流动性管理或置换存量高息债务。

2、在当前的对公中长期贷款结构中，预计经营贷占比在逐步提升，这就造成一个问题，即对公中长期贷款持续向好的情况下，实体经济的实物工作量形成效率却并未等比例好转。

3、我们预计，后续的信贷结构，依然会呈现“对公强、零售弱”的格局，这种信贷结构，属于经济弱复苏状态下，监管系统通过政策驱动推动融资需求由政策端向市场端传导。但由于市场信心的不足，微观经济主体的经营行为与信用扩张节奏不匹配，可能导致信贷的投出产出效率较低，以及一定的资产负债表虚增与　　读数偏高。

四、后续信用扩张的可持续性存在不利因素

4月份信贷数据较弱，固然有真实需求不足、央行未对狭义信贷进行管控等因素影响，但信贷投放波动性增加也是一个影响因素。

今年1-2月份开门红时点，信贷投放节奏平稳，从月初到月末，银行均保持了一定的信贷都放强度。3月份的信贷数据虽然表现较好，新增规模近3.9万亿，但全月的斜率已出现一定陡峭化的迹象，即月末冲量力度较大，且3月份对公短贷新增超过6300亿。

这意味着，这些对公短期贷款（部分贷款期限可能较短，银行投放既能实现月末时点，又有助于时点存款考核，还可以改善23Q1财务报告的存贷款指标），可能有一部分会集中在4月初到期，导致4月上半月的信贷数据呈现深度负增长格局。这样一来，需要月末更大力度的冲量，才能实现转正甚至同比多增。

近年来，在经历的Q1信贷开门红之后，从Q2开始每个月的信贷投放，大体都会呈现“月初回落、月末冲高”的特点。但“月初回落、月末冲高”，这种“凹”性如果过大，则是有效需求不足的表现。这不仅会影响当月信贷数据，更会对后续信贷可持续表现带来不利影响。在此情况下，银行每个月的信贷投放，需要反复经历挤水分和冲规模两个阶段，导致后续冲量压力越来越大，一旦进入季初、季中月份或因其他事件导致融资需求出现明显萎缩，那么信贷数据就会出现大幅度下滑。

总体来看，由于3月份信贷冲量过猛，垫高了后续基数，这也会对5月份的信贷产生了不利影响。5月份以来，信贷增长情况较弱疲软，1M票据转贴利率降至1%以下，流动性环境较为宽松，隔夜利率和7天利率均明显低于政策利率中枢，1Y同业存单发行利率已降至2.5%以下，似乎暗示5月份以来信用扩张再度疲软。

关键词