依依股份(001206)：订单温和复苏 盈利表现靓丽

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公司发布2023 年中报：2023H1 公司实现收入6.28 亿元（同比-14.1%），归母净利润0.45 亿元（同比-31.1%），扣非归母净利润0.43 亿元（同比-11.6%）；Q2 公司实现收入3.45 亿元（同比-9.0%），归母净利润0.47亿元（同比+0.5%），扣非归母净利润0.48 亿元（同比+40.1%）。公司Q2 环比改善、同比仍承压，主要系海外客户库存调整、订单减少所致，伴随下半年海外需求逐步回暖，新增产能逐步释放，盈利能力有望保持稳定。

市场龙头地位稳固，客户优势显著。2023H1 公司宠物垫/宠物尿裤/无纺布收入分别为5.46 亿元/0.41 亿元/0.28 亿元（ 分别同比-15.4%/-19.8%/+47.9%）。公司持续深耕海外市场，先后研发并成功向市场推介出具有固定贴、防滑、湿度显示、速干、竹炭、抗菌、防撕咬、添加除臭剂、诱导剂等多项具备专属性、功能性的宠物卫生护理用品千余种，出口额占国内海关同类产品出口额比例连续多年在30%以上。公司深度绑定PetSmart、沃尔玛、亚马逊、韩国Coupang、Target、Chewy、日本JAPELL、日本ITO 等全球优质客户，2023H1 公司前五大客户销售额占比45.8%（同比-3.41pct），占比相对稳定。同时，公司积极开发新市场、拓展新客户，逐步贡献增量。

海外需求回暖，国内市场起量。2023H1 公司境外市场收入同比-16.4%至5.87 亿元，主要系欧美地区去库存影响。当前海外客户去库存周期逐步进入尾声，订单有望加速回暖。产能方面，2023H1 年公司募投宠物垫项目新增22.5 亿片产能开始释放，为全球市场扩张奠定基础。同时，公司积极加大自主品牌建设，努力拓展国内自主品牌销售业务，2023H1 境内收入同比+40.96%至0.42 亿元。

成本压力缓解&汇兑收益提升，盈利能力改善。2023Q2 年公司毛利率为18.58%（同比+5.42pct），主要受益于原材料价格高位下降且汇率有所支撑。Q2 公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为1.91%/2.94%/1.68%/-7.40% ， 同比+0.54pct/+0.44pct/+0.51pct/-2.49pct，归母净利率为13.70%（同比+1.30pct）。

现金流明显优化，营运效率维持稳定。2023 上半年公司产生净经营现金流1.04 亿元（同比+0.43 亿元），截至Q2 末公司应收账款周转天数72.55 天（同比+2.81 天），应付账款周转天数为43.64 天（同比-6.51 天），存货周转天数为54.01 天（同比+1.45 天）。

盈利预测与投资评级：宠物赛道优质标的，产能稳定扩张，客户多点开花，全球市场稳步拓展， 原材料价格下行有望贡献利润弹性， 我们预计2023-2025 年归母净利润分别为1.4、1.7、2.0 亿元，对应PE 为20.1X、16.3X、13.8X，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格不及预期、海外需求下滑、市场竞争加剧。

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