贝泰妮(300957)：Q2业绩增速加快 期待多品牌战略收获期

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事件：公司发布2023 年半年报，上半年实现营业收入23.7 亿元，同比增长15.5%，实现归母净利润4.5 亿元，同比增长13.9%，实现扣非归母净利润3.7亿元，同比增长5.1%；其中单Q2 实现营业收入15 亿元，同比增长21.2%，实现归母净利润2.9 亿元，同比增长17.1%，业绩增速明显加快。

线下渠道持续修复，抖音高速增长。分品类来看，23H1 护肤品营收20.5 亿元（+12.1%），医疗器械营收2.8亿元（+45.9%），彩妆营收3045.5万元（+38.4%）；分品牌来看，薇诺娜营收22.6 亿元，占比超95%，薇诺娜宝贝营收7234 万元，瑷科缦营收1609 万元，薇诺娜仍贡献主要营收，但占比有所下滑，22 年薇诺娜占总营收比例超98%，薇诺娜宝贝、瑷科缦等子品牌逐渐起量，占比持续提升。分渠道来看，线上渠道营收17.4 亿元（+7.2%），占比74%，线下渠道营收6.1亿元（+48.7%），受去年同期线下渠道出行消费场景低基数影响，实现较快增长。线上渠道分平台来看，淘系营收7.9 亿元（-3.4%），占比33.5%（-6.6pp），抖音营收2.7 亿元（+32.5%），占比11.3%（+1.4pp），淘系增长有所承压，抖音仍维持高速增长。

费用率基本稳定，盈利能力环比改善。23H1 综合毛利率为75.4%，同比下降1.5pp，分品类来看，护肤品毛利率74.7%（-1.7pp），医疗器械毛利率82.2%（-1pp），各品类毛利率均有所下滑。上半年公司销售/管理/研发费用率分别为46.3%/6.4%/4.6%，分别同比变动+0.9pp/持平/+0.6pp，费用率情况基本维持稳定。上半年公司综合净利率为18.6%，同比下降0.6pp，环比提升1pp，盈利能力环比有所改善。

研发壁垒高筑，开启多品牌战略驱动。23H1 公司成功申报新原料“水龙”，实现自研原料再更新，在植物提取物原料方面再下一城。另外子品牌贝芙汀与大数据和人工智能相结合，重磅推出国内首款AI诊断痘痘肌并配套祛痘产品一系列解决方案。公司以医研共创为基础，持续深耕敏感肌护理赛道，从“敏感肌”升级为“敏感PLUS”，目前已成功打造四大品牌矩阵：薇诺娜定位敏感肌护肤，领先国货美妆；薇诺娜baby 面向婴幼童护肤；瑷科缦定位高端，奢侈级护肤品牌；贝芙汀结合人工智能，针对痘肌精准护肤。四大品牌以敏感肌为核心，横向拓款品类，纵向延展功效，形成差异化赛道布局，有望打开新的增长空间。

盈利预测与投资建议。预计2023-2025 年EPS 分别为3.16、4.02、5.03 元，对应PE 分别为31、24、19 倍。公司国货美妆龙头地位稳固，多品牌驱动战略开启，有望打开新的增长空间，维持“持有”评级。

风险提示：行业竞争加剧、新品推出不及预期、美妆消费恢复不及预期等风险。

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