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老白干酒(600559):省内业务结构升级 老白干酒弹性提升

2022-12-12 15:22:33 来源:东方证券股份有限公司


(资料图片仅供参考)

河北白酒消费升级,省内品牌有待崛起。河北省是国内重要的白酒消费省份之一,河北省GDP 排名全国第12,但白酒产量排名第8;近年来经济稳步发展,居民收入持续增长,支撑白酒消费升级。 2021 年河北省内白酒终端市场规模达到约300 亿元,较2017 年年化增长约11%;河北盒装酒的大众消费从几十元的价格带发展至100-200 元左右,商务消费从100 元发展至300-500 元左右,价格带上移明显。河北白酒市场属于半开放型市场,包容性大,省外品牌较多;省内品牌以衡水老白干、丛台酒业、山庄老酒等为主,但市占率较低,未来有较大提升空间。

省内白酒聚焦次高端,结构升级趋势显著。公司省内业务主要由衡水老白干和板城烧锅酒两块组成。衡水老白干方面,公司2017 年开始主动调整和削减中低档产品,将增长重心提升至次高端产品,2016 年至2021 年吨价年化增长达到20%。衡水老白干单品聚焦1915、古法30、古法20,以及十八酒坊的甲等20 和甲等15。2022年来,次高端及以上产品销售额占衡水老白干比重已经达到约30%,较2020 年的提升近10 个百分点。1915 销售额超过2 亿元,古法20 达到约3 亿元,甲等15 超过5 亿元。板城烧锅酒升级趋势明显,2018 年至2021 年吨价年化增速达到14%;该品牌以龙印系列作为实现产品结构升级的核心抓手。板城龙印销售额已经初具规模,2021 年达到约1 亿元左右,2022 年预计同比增长20%以上。横向对比,公司省内白酒吨价近年提升明显,但相较于其他白酒公司的吨价仍有很大提升空间。

省内升级叠加武陵酒发展,净利率有望持续改善。综合省内白酒结构升级以及武陵酒的快速成长,2016 年至2021 年,公司高档酒产品收入年化增长达到26%,占比提升21pct 至50%。高档酒占比提升推动公司白酒业务毛利率从2016 年的57%提升至2021 年的66%。展望未来,我们预计衡水老白干净利率有望企稳上升,在2023 达到约10%的水平,武陵酒净利率在2023 年达到约21%的水平,丰联酒业其他板块的白酒净利率则小幅提升;综合各大板块,预计公司2023 年净利率将提升至12%,业绩改善弹性较大。

上调营收和毛利率,预测公司22-24 年每股收益分别为0.77、0.80 和1.05 元(原预测为0.75、0.76 和0.91 元)。结合可比公司估值,给予公司23 年37 倍PE,对应目标价 29.60 元,维持买入评级。

风险提示:河北省内竞争加剧、武陵酱酒增长不及预期、消费升级不及预期。

关键词 衡水老白干 老白干酒 提升空间

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