环球简讯:2023年大类资产配置展望：内强外弱 权益更优

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核心结论：①大类资产配置以刻画国内基本面的投资时钟为基本框架，辅助分析美欧经济和国际局势。②23 年国内经济温和复苏，美国经济增速和通胀均回落，地缘政治扰动望减弱。③23 年股市最优，有望步入牛市初期，债市次之，从牛市尾部步入震荡，商品整体机会较少。

资产配置的逻辑及回顾。基于大的宏观背景做资产配置时，投资时钟是一个很好的工具。我们曾在《荀玉根讲策略：少即是多》一书中指出，传统美林时钟只考虑了经济增长和通胀两个维度四个象限，缺少了流动性层面的刻画，为此我们增加了名义利率和实际利率（名义利率-通胀）两个流动性指标，将原来的四象限配置模型改为了七象限配置模型。此外对于部分资产而言，其景气趋势往往跟随全球环境变化，例如部分国际定价的大宗商品和黄金，因此我们还需进一步分析美欧经济与国际局势。在运用投资时钟框架预判23年经济环境和资产走势之前，我们首先要剖析22 年的全球宏观经济运行趋势。回顾2022 年，年初以来国内外宏观环境复杂多变，其中国内经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”的三重压力，海外方面美国通胀超预期持续高企。整体回顾2022 年各大类资产涨幅，可以发现最终资产表现基本符合理论框架，各类资产的全年收益率排名为大宗商品>中债>美债>港股≈A股>美股，其中多数资产全年收益率均为负，即跑输现金。

23 年国内外环境有望逆转。前文中我们回顾了22 年的全球宏观运行和大类资产表现，展望23 年，我们认为我国经济周期有望从底部的衰退期走向复苏，而海外经济体或将需求回落、通胀降温，进而陷入衰退。其中2023 年中国经济有望温和复苏，投资时钟进入复苏阶段。一方面随着疫情影响逐步减弱，经济将逐步见底回升，另一方面，稳增长政策信号仍强，同样助力经济修复。

结合十四五规划和2035 年远景目标，我们预测23 年的经济增长目标或在5%左右。海外方面，我们在前文分析过，2022 年来自海外经济的核心扰动因素是俄乌冲突带来的商品涨价，随之而来的通胀压力迫使全球多数央行纷纷超预期收紧流动性。展望2023 年，我们认为来自地缘政治和海外流动性收紧的扰动将缓和，而海外经济或将陷入需求和通胀均走低的衰退。

23 年资产配置展望。我们预计23 年我国经济将走向复苏，而海外经济或将陷入衰退，即呈现内强外弱的格局。对应到具体资产表现，我国的权益资产或将占优，而债市方面利率债的配置价值或减弱。因此，对于各类资产的配置价值，我们认为权益方面A 股>港股，我国债市方面信用债>利率债，同时关注转债结构性机会，商品方面基本金属表现或更优。具体来看，权益方面A 股有望反转，进入牛市初期，积极因素或将推动港股迎来估值修复。债市方面或将从牛市尾部步入震荡，展望2023 年，利率中枢较22 年下半年或有所抬升、区间波动加大，信用债已跌出一定的性价比，权益市场处于周期底部向上，为转债平价端带来机会。商品方面，在20-21 年疫情前两年，各国货币政策相对宽松，全球货币超发并逐渐流入实体，叠加2022 年初俄乌冲突，部分大宗商品供给出现短缺，使得大宗商品开始涨价。当前全球通胀压力仍高，各国货币政策持续收紧，使得海外需求端回落，同时地缘政治问题缓和使得供给冲击减弱，有可能使得大宗商品价格震荡下行。

风险提示：疫情扰动影响中国经济复苏，海外通胀超预期。

关键词 大宗商品 资产配置 投资时钟