宏观·周度报告：经济修复预期继续增强 环球要闻

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内容提要

上周市场仍处在预期和现实的验证阶段，12 月通胀和社融数据均体现经济偏弱的现实，疫情扰动和地产弱需求下融资需求不足。而随着强政策支撑下企业预期呈现边际改善，12 月出行和服务等价格上涨也反映经济活动的逐步重启，从高频数据看，经济修复也正在进入加快回升的过程。本周重点关注1 月LPR 报价利率以及12 月经济数据出炉，预计数据大概率仍在反映偏弱的现实和预期的边际改善。

从经济基本面看，1）12 月社融总量下行，体现疫情扰动和地产弱需求下的融资需求不足的现实，主要受政府债错峰发行以及理财赎回风波下企业债券融资发行低迷的影响。往后看，央行银保监会信贷座谈会强调“适度靠前发力”，强政策支持下，微观主体活力改善叠加地产政策加码有望支撑居民和企业融资需求回升，2023 年社融增速有望回升至10%以上，靠前发力下信贷开门红可期，而后续进一步增长仍需观察疫情冲击后消费的复苏、以及地产修复的情况等。

2）随着强政策支持以及经济重启下内需逐渐恢复，通胀存在上行压力但整体可控，二季度后核心通胀可能渐进走高。年初发改委研究采取收储调节、养殖利润下降影响补栏进度后，一季度猪肉价格可能重拾涨势，不过预计猪肉价格和核心通胀涨价将呈现错位效应，国内供给链条稳定性强于海外，通胀整体呈现中枢温和抬升的趋势。

而随着外需走弱+内需修复，PPI 进入到底部阶段，国内强政策持续推动下，经济重启有望带动内需逐步修复，对大宗商品价格带来上行力量。预计PPI 到年中仍将持续处于通缩区间，节奏上前低后高，国内定价的黑色和建材预计将强于海外定价的商品，后续黑色商品取决于地产政策对复工施工的实际拉动情况，有色与消费和制造业投资更相关，原油需求同时受到国内社交经济修复的支撑和海外衰退下外需回落的拖累。

从高频数据看，1）地产政策持续放松，需求端小幅回暖；2）岁末年初工人提前返乡，开工率普遍回落；3）国内外主要宏观线索主导价格走势，上周主要工业品价格多数上行；4）农产品价格继续回升，蔬菜价格上涨继续对冲猪肉价格回落；5）全国主要城市经济活动继续呈现加快修复，10 个主要城市地铁客运量逐步回升至接近本轮疫情前水平，而全国拥堵延时指数已经超出此前水平，反映居民生活活动在逐渐向正常化回归。

上周股债整体均偏于震荡，市场仍处在预期的高频数据验证阶段，高频数据显示主要城市经济活动继续呈现加快修复，但春运人口流动加快仍对疫情存在二次考验，市场预期对此仍存在反复的不确定性。我们认为中期经济底部企稳修复的向好趋势比较确定，经济复苏预期和稳增长政策的持续出台仍是资产价格的主线，股市维持中期向好的判断，债市在前期情绪小幅修复后，十年期国债2.8%关口仍面临上行压力。

不过短期仍面临修复节奏和政策力度是否超预期的扰动，预计基本面明显修复迹象可能要在春节后2 周才能确认，节前股债或均难形成明显趋势性力量，重点关注各城市疫情演化、经济活动修复以及春运出行的情况。

风险提示

国内疫情超预期，政策力度不及预期，美联储加息超预期

关键词 高频数据 地产政策 城市经济