特纸调研：3月预期驱动转至基本面兑现_时快讯

行业近况

近期我们开展特纸企业调研，就节后复工需求、纸浆成本以及新产能/新品类扩张开展交流。

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(相关资料图)

业绩空窗期博弈情绪浓郁，年内特纸修复逻辑及节奏不变。特纸龙头自2022 年四季度股价开启大幅修复，驱动因素为预期下跌的阔叶浆价格，此前特种纸企深陷高位浆价压力，持续提涨纸价仍难解成本困境，Arauco +UPM合计366 万吨新增产能集中投放对投资者类似“望梅止渴”；年后股价出现回调，主因一为投资者对于后市浆价是否能够延续下跌存在不确定性；二为对于高位纸价能否支撑亦存在不确定性。

3 月浆价下落预期不变，股价回调背景下可以更乐观些。全球贸易浆市场高度集中，尤其在阔叶浆领域2022 年CR5 超50%，其中Suzano份额约30%，回顾2022 年，1H22 外需尚可+意外供给扰动持续（据RISI估，2022 年全球意外减产190+万吨），市场供需矛盾尖锐，对浆厂尤其是南美阔叶浆来说，“协同”是核心且有效的市场战略，2H22 浆价居高不下、龙头挺价意愿强劲主要基于此。我们认为，站在当前时点，在内需弱复苏、欧美需求在衰退阶段，但新增产能释放背景下，重启市场化战略“抢市场”可能是更优解法。

2023 年来供给扰动并未缓解，但当前全球需求并不旺+龙头战略重心转移，我们认为1H23 浆价下落基本为确定性事件，并重申3 月浆价有望下落至700 美元（相比22 年12 月下落100+美元），全年底部看到650-700 美元。

仙鹤股份：1-3Q23 吨净利逐季度修复，浆纸一体化强化竞争力。1）据调研，纸厂去年年末至今年年初购买的低价浆陆续到达，3 月起加权平均纸浆成本有望明显下落，叠加能源回落+美元汇率走弱，我们预估仙鹤1Q23 吨净利环比修复200+元/吨；随浆价持续走弱+低价浆陆续到港，1-3Q23 公司吨净利逐季度修复逻辑不变。2）2 月22 日仙鹤再次发布涨价函，年内第二次提涨热转印原纸1000 元/吨，下游需求旺+行业格局优异，龙头顺价动能较强；但我们提示，若后续浆价急跌/跌幅较大，纸厂大概率仍会在价格层面部分让利下游。3）公司公告预计2023 年末落地70 万吨自制浆；2024 年后公司计划推进湖北+广西浆、纸建设，我们认为，中期量增CAGR亦在20%+、新品类开发有望抬升利润率中枢、林-浆-纸一体化产业链优势持续验证并闪耀。

估值与建议

我们维持覆盖个股盈利预测、评级与目标价不变。特种纸板块，我们首推仙鹤股份，推荐五洲特纸、华旺科技。

风险

纸浆价格超预期波动；终端需求不及预期；同行竞争加剧。

关键词 新增产能 不确定性 竞争加剧