固定收益周报：担保利差是不是担保效力的刻度尺？|头条焦点

担保机制是债券增信的一种主要手段，通过计算有担保债券和无担保债券的收益率之差可以量化评定担保公司的担保效力。现阶段，担保公司的市场认可度呈现一定分化，担保利差有所波动。通过计算一二级担保利差，本文对担保公司最新时点的担保效力及其近两年的变化趋势进行分析，以供投资者参考。

(相关资料图)

样本券的筛选。我们筛选出了2020 年初全部存量信用债和2020 年以来发行的全部信用债，剔除了中债估价收益率大等于8%的高收益债券以及具有多个担保人或发行人的债券。样本券的匹配。方法一：完全满足条件。通过选取两只在发行人、发行期限、含权债特殊期限、发行方式（公募或私募）、是否为永续债五项特征上完全相同的债券成为样本券组合。方法二：放宽期限条件的要求，我们取消了条件一里对于含权债特殊期限相同的要求，其余特征条件要求不变。

担保利差的计算。一级担保利差=无担保债券发行时票面利率-样本组内有担保债券发行时票面利率。二级担保利差=无担保债券中债估值-同一时点样本组内有担保债券中债估值。我们主要着重以二级担保利差来量化各担保公司担保效力。

担保利差受担保公司自身资质和担保债券发行人信用资质两个因素影响，而股东背景是担保公司资质的评分体系中离不开的因素。依此，我们将其分为全国性担保公司和地方性担保公司进行讨论。

全国性担保公司。全国性担保公司的担保利差呈现小幅上升趋势，全国性担保公司担保效力认可度增强，但是全国性担保公司担保利差有所分化。2023 年1 月末，中投保的担保利差为135bp，担保利差近期明显上升。2022 全年，中证增担保利差基本在64bp-116bp 波动。中债增的担保利差近年较为稳定，以100bp 为中枢小幅摆动。中证融担是中证增的全资控股的融资担保专业子公司，二者担保利差均在90bp 附近。瀚华担保目前担保利差约为80bp，而中合担保的担保利差近年大体稳定在60bp 附近。结合隐含评级来看，担保主体的无担保债券隐含评级为AA-时，瀚华担保仅能为其提供约80bp 的担保效力，显著低于中投保和中债增。

市场对江苏担保公司担保效力认可度普遍较高，地市级担保公司担保利差总体呈现上升趋势，或体现其市场认可度不断增强。江苏信保作为省级担保公司，担保效力显著高于其余地市级担保公司，但尚小于优质的全国性担保公司。两家苏州的地市级担保公司担保效力大致相当，担保主体的无担保债券隐含评级为AA-时，担保利差均处在135bp-140bp 区间。

重庆市担保公司担保效力明显分化，重庆进出口担保表现较优，利差高于三峡担保和兴农担保。重庆进出口担保自2020 年起，担保债券数量较少，随着样本券不断退出样本池，担保利差有明显的上升趋势。三峡担保担保利差在47bp-66bp 之间波动。重庆兴农担保的担保利差在2022 年2 月最高点达到65bp，截至2023 年1 月，担保利差为18bp。

重庆进出口对AA-评级主体担保利差可达到278bp，而兴农担保的担保效力在三者中最差，对AA-级主体担保利差仅为20bp。

一级担保利差参考意义较弱，易受利率环境和样本结构的影响，难以准确度量担保效力。

全国性担保公司中，中证担保、中证增和中债增的一级担保利差位列前三；地方性担保公司中，江苏信保、苏州农保、无锡联保一级担保利差处于较高水平。

信用债市场回顾：本周信用债发行总额3288.17 亿元，较上周增长27%，净融资额1278.82 亿元，其中城投债净融资为993.08 亿元，同比增长19.34%；产业债净融资额为285.74 亿元，同比下降45.41%。本周信用债市场成交活跃度有所下降，中短票据收益率均有所上行。本周境内下调主体评级的公司有步步高投资集团股份有限公司，境外下调主体评级的公司有希慎兴业有限公司，境外上调主体评级的公司有中国宝武、宝钢股份和宝钢资源（国际）。

风险提示：数据更新不及时或提取失误；利差算法有偏误或不科学；估值变动无法准确反映市场变化；市场担忧情绪上升。

关键词 担保公司 担保效力 担保债券