【环球新视野】工业富联(601138)：AI浪潮来临 云服务器、通信设备双重受益

AI 技术发展带动GPU 服务器需求，工业富联作为北美云巨头重要供应商有望受益。同时大模型需要分布式计算架构，带动互联设备增长，公司作为通信网络设备重要供应商，业绩增长可期。我们上调公司2023-2024 年EPS 预测至1.22/1.33 元，按照整体PE 估值与分部PS 估值孰低原则，给予公司2023 年14x PE，对应目标价17 元，维持“买入”评级。

云服务器：AI 技术发展带动服务器需求，订单盈利有望转暖。

1）AI 技术发展带动GPU 服务器需求，工业富联作为北美互联网巨头供应商有望受益。我们测算，1 亿用户访问量的语言大模型有望带来4 亿美元GPU 服务器市场空间，短期内GPU 服务器增量市场空间有望达到40 亿美元以上，长期来看访问量若接近谷歌（30 亿日访问量）将进一步打开市场空间。AI 服务器市场中，具备定制化能力、与互联网厂商具备良好合作关系的厂商有望占据先机，工业富联作为AWS 和微软智能云长期合作伙伴有望受益。

(资料图)

2）云开支占比提升以及云开支景气度回暖，工业富联作为排名第一的ODM 厂商有望受益。据IDC 统计，2022 全球云开支占IT 支出总额60%，公有云占IT 支出总额40%，且占比有望持续提升。云和公有云占比提升，ODM 厂商有望受益。据Counterpoint 统计，2021 年工业富联在ODM厂商中排名第一，在302 亿美元ODM 服务器市场中占据约42%的份额，有望率先受益。此外从订单以及电价等因素来看，北美云巨头景气度有望回升，从而带动CAPEX 提升，对工业富联产生促进作用。

通信设备：受益于大模型带来的交换机、光模块需求增长。

1）AIGC 大模型带来计算架构变更，带动交换机、光模块市场上升。AIGC大模型对计算资源的需求远超以往小模型，计算架构将走向分布式、多节点的集群训练。集群训练中，每张算力卡之间需要借助高性能网络进行通信，以进行训练参数交换，因此带动高性能交换机、大带宽光模块需求，进一步打开市场空间。

2）工业富联通信设备营收占比约60%，作为通信设备重要供应商有望受益。据华经产业研究院统计，在数据中心中，服务器以外的IT 设备占数据中心设备成本约30%，近年来通信网络设备业务在工业富联营收中占60%左右，其中包含数据中心必需的交换机、路由器、光模块等。算力需求料将带来互联需求，工业富联有望受益。

公司PE 估值中枢处于10 倍以下，投资价值凸显。2022 年以来，工业富联PETTM 基本处于10 倍以下，相比一众服务器厂商或消费电子代工厂商处于较低水平，具备一定的上行空间。

风险因素：云景气度不及预期风险；AI 对GPU 需求不及预期风险；汇率波动风险；原材料价格波动风险；行业竞争激烈程度超预期。

投资建议：公司云服务器业务受益于AI 带动的GPU 服务器需求，同时通信设备业务也有望随着算力集群建设而实现快速增长。

盈利预测方面，考虑到AIGC 对公司业务的促进作用，我们上调公司2023-2024 年收入预测至5530.40/6024.10 亿元（ 原预测为5388.39/5780.25 亿元），上调公司2023-2024 年归母净利润预测至242.63/263.51 亿元（原预测为239.79/256.89 亿元），维持公司2022年EPS 预测为1.10 元，上调2023-2024 年EPS 预测至1.22/1.33 元（原预测为1.21/1.19 元）。

估值方面，由于公司具备云服务器、通信设备、工业互联网三大不同业务，可首先考虑分部估值法。1）云服务器方面，公司利润率表现与浪潮信息接近，给予2023 年0.7x PS。2）通信设备领域，可比公司选取中兴通讯以及紫光股份，考虑到利润率因素，保守给予2023 年0.6x PS。

3）工业互联网领域，公司利润率表现与可比公司汇川技术较为类似，给予2023 年6x PS。综合PS 估值与三大业务收入预测，我们给予公司2023 年3654 亿元市值预期，对应目标价18 元。如采用整体PE 估值法，则选取浪潮信息、环旭电子、中兴通讯为可比公司，按照我们预期，三家公司目前股价对应2023 年15x PE。我们保守给予工业富联2023 年14x PE，对应目标价17 元。根据二者孰低原则，我们给予工业富联目标价17 元，维持“买入”评级。

关键词 通信设备 技术发展 数据中心