乖宝宠物(X21601)：乘“它经济”东风 成就国产品牌龙头 当前消息

导语：近年来，国内宠物市场正在经历精细化养宠的蜕变，随着宠物消费逐步从生存需求向情感需求演进，市场催生出一批新兴宠物食品品牌，国内出现数家从海外代工转型自营品牌的宠物食品企业。这一趋势一方面验证了市场上旺盛的产品需求，另一方面体现了行业内优质供给企业生产能力的进化。乖宝作为宠物食品行业龙头企业，依托快速成长的自有品牌业务和线上营销优势，有望在千亿级别的宠物食品赛道中获得更高的市场份额，实现产品力向品牌力的迭代升级。

(相关资料图)

行业现状：过去十年间国内宠物行业经历高速发展，2012-2021 年期间年复合增速达到26.3%，截止2021 年我国宠物食品市场规模达到1282 亿元，其中宠物食品作为占比最大的子版块，整体进入门槛较低，平均利润率在20%-40%。目前宠物企业在二级市场预计迎来一波上市热潮，头部公司在资本助力下有望以更低成本快速扩张产能，整体行业格局或将进一步优化。当前时点，我们看好宠物行业发展的核心逻辑有三：

行业驱动一：基数扩大，人口结构趋势性变化（老龄+单身）催生陪伴需求增加，有望带动整体养宠人群扩大。2017 年-2021 年，国内65 岁以上老人比例从11%提升至14%。2017-2020 年，中国一人户比例从16%提升至25%。但2021 年中国养宠渗透率仅20%，远低于美国/日本同期水平70.6%和57.0%，后续提升空间较大。

行业驱动二：需求升级，养宠人群结构变化、需求升级，提升单宠经济价值。科学化、拟人化养宠倾向，叠加更年轻化、更强购买力的宠物主结构变化，催生一批精细化、高端化的产品或者服务需求。在国内主打性价比品牌市场份额增长的背景下，海外超高端定位品牌市场份额也有明显增长，2020 年国内高端型和超高端型产品交易占比达到44%，并呈现逐年增长趋势。2021 年中国单只宠物食品消费支出273 元，同比2017 年增长75%，但仅为美国同期水平的16%、日韩的14%。

行业驱动三：渠道融合，“重线上”的渠道特征利好国产品牌弯道超车，线下渠道重要性逐渐凸显。当前超50%的线上收入占比构成了我国独特的宠物渠道特征，赋予国产品牌弯道超车机会，但也导致线上竞争日趋激烈。考虑到宠物食品的购买者和使用者的分离属性、国内厂商大举扩张主粮品类产能、以及主粮等高频复购单品的选购专业性，宠物医院、宠物连锁店等线下渠道的不可替代性逐渐显现。

线下渠道作为流量入口兼具便利性和专业性，有望进一步补足线上渠道。

公司看点一：在行业养宠基数扩张的大背景下，乖宝凭借旗下主品牌“麦富迪”的知名度，有望第一时间享受到行业扩张的红利。在国内宠物食品品牌使用率排名中，麦富迪主粮类第四，猫犬零食类第一，品牌高知名度的背后是：①公司前期坚持“单品牌”战略，集中公司资源发展“麦富迪”。②持续高额营销投放换取市场曝光和消费好感，22 年H1 乖宝销售费用率13.85%，高于中宠7.93%、佩蒂4.25%。③较早发展线上渠道，抓住了国内电商兴起红利，22 年H1 公司自有品牌线上渠道收入占比高达75.41%，高于行业50%-60%的平均值。

公司看点二：在行业需求升级的趋势下，乖宝现有产品结构契合品类升级方向，自有品牌发展更顺应国产替代逻辑。①高毛利的主粮业务占比较大：宠物主粮毛利率普遍高于零食品类，且主粮作为刚性需求具备更高用户忠诚度，相比零食品类的技术壁垒更高，市场机会相对蓝海。乖宝22 年H1 主粮收入贡献占比35.62%，仅次于全主粮代工业务的福贝。②自有品牌已经贡献核心业务增量：自有品牌积累周期长、渠道铺设难度更大，乖宝目前自有品牌业务收入在同行（中宠、佩蒂、福贝）中占比最大，2021 年贡献收入占比超过50%，高于第二名中宠同期水平39.92%。③品牌矩阵已做高端化储备：乖宝已经通过内部孵化子系列“弗列加特”、 外延收购国际品牌Waggin’Train 以及代理新西兰高端品牌K9 Natural、FelineNatural 布局高端化业务，后续有望从单一品牌战略逐步往多品牌矩阵发展。

公司看点三：乖宝作为全产业链布局选手，拥有从研发、采购、生产到销售的完整组织架构，产能储备及规划保障后续快速扩张。2021 年国内+泰国两大基地产能超16.1 万吨，现有主粮产能储备高于同行水平。公司计划通过此次IPO 新增高端主粮年产能5.85 万吨、高端零食3133 吨、高端保健品1230 吨。纵观上下游：

1）上游生产：公司较早从代工业务转型发展自有品牌，品牌力提升带来更高的上下游议价权和产品溢价率，纯代工性业务在发展空间上或将面临较低的天花板；2）下游销售：公司自有工厂拥有完整生产线，目前处于产能持续扩张阶段，可根据销售情况及时调整产品供给。相对不具备供应链及生产能力的平台品牌商，公司更强的产能储备、产品品控及研发优势将更好地反哺下游销售增长。因此，我们认为全产业链发展优势或将推动乖宝国内市场份额快速提升，参考成熟市场集中度水平，公司远期市场占有率有望实现7%-10%。

投资建议：我们看好乖宝作为全产业链布局玩家的综合实力，未来随着公司品牌力提升、产能释放，自有品牌业务贡献将进一步扩大，带动整体盈利水平持续提升。

风险提示：市场竞争加剧风险、原材料价格波动风险、贸易壁垒引发的风险、产品质量控制风险等。

关键词