芯能科技(603105)：业绩表现超预期 工商业光储未来可期

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事件： 2023 年3 月15 日，公司发布2022 年年报。报告期内，公司实现营业收入6.49 亿元，同比增长46.00%；实现归母净利润1.92 亿元，同比增加74.10%，实现归母扣非净利润1.87 亿元，同比增加101.57%，高出业绩预报上限，表现超预期。

“最好的项目+最好的地区”，工商业光伏电站主业提振业绩。2022 年在新冠疫情反复扰动的影响下，公司仍然实现121MW 的自持电站并网容量新增，累计并网容量规模达726.49MW，另有在建、待建和拟签订合同的自持分布式光伏电站约172MW，全年自持电站实现光伏发电量约67531 万度，同比增加10983 万度。公司项目质量领跑行业，电站均为“自发自用，余电上网”模式，合作工商业客户优质自用比例高，分布于浙江省、江苏省、广东省等诸多东中部经济发达地区，余电上网消纳好，充分享受电价上涨红利，22 年综合度电收入（不含补贴）较上年同期增加约0.1 元/度，同比增加约21%；平均结算电价（不含税）达0.78 元/度，同比提升0.06 元/度，自发自用比例高达76.58%，板块量价齐升贡献营收5.29 亿元，同比上升29.72%，毛利率高达65.54%，同比上升5.32 个pct，驱动公司业绩持续向好。

可转债积极推进，为优质项目保驾护航。公司拟向不特定对象发行可转换公司债券，募资不超过88,000.00 万元用于分布式光伏电站建设与偿还银行贷款。其中分布式光伏电站建设拟总投资72,340.78 万元，项目分布浙江省、江苏省、广东省、湖北省、安徽省及天津市等地区的工商业企业屋顶，建成后总装机容量约为166.26MW，预计年均发电量约为15,740.44 万千瓦时，各大拟投电站项目综合税后IRR 达9.51%，保持高盈利性。目前公司正加速向浙江省外扩张，电站累计装机、新增装机、储备装机的省外项目占比分别为13.02%、33.23%、33.72%，品牌、客户优势帮助打破地域限制逻辑兑现，自持规模向GW 级稳步发展。可转债的推进将帮助公司加速开发省内优质项目、优化财务费用负担，我们对公司后续的业绩成长与盈利能力保持乐观。

受益产业链价格下降与峰谷价差拉大，工商业光储景气上行。当下节点，由于硅料厂商的库存策略与石英坩埚的供给紧缺，硅料与硅片的价格仍在高位震荡运行，但我们认为，价格的根本始终在于供需变化，在后续硅料供给持续释放的带动下，光伏产业链价格下行趋势依然具有较大确定性，下游电站　　的投资成本有望持续下降，在电价上涨周期的支撑下，电站收益有望再上一层楼。而各省峰谷价差的拉大则提振了储能项目的经济性，尤其对于工商业储能而言，以浙江为例，1-10 千伏的大工业电价峰谷价差已达0.97 元/度，且每日可实现两充两放，项目IRR 乐观可达10%，叠加锂电池价格下滑带来的成本宽松，工商业储能有望在浙江、广东等地放量落地。公司深耕浙江多年，工商业项目优势显著，深度绑定优质客户资源，光储业务开拓有望超预期。

投资建议：预计公司2023-2025 年实现营业收入分别为7.91 亿元、9.45 亿元和11.95 亿元，实现归母净利润分别为2.51 亿元、3.05 亿元、3.76 亿元，同比增长30.8%、21.9%、23.2%。对应 EPS 分别为0.50、0.61、0.75，当前股价对应的 PE 倍数分别为33X、27X、32X，维持“买入”评级。

风险提示：政策不及预期风险；行业竞争加剧；客户信用风险；用电量下滑风险；电价下调风险等。

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