环球热文：策略+行业联合研究：透视消费 为疫情后的世界做好准备

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消费复苏成为市场期待，须寻找变化脉络以优化布局：消费是消费者收入、消费意愿的增函数，当前，两大压制因素均有边际向好的趋势：房地产“三支箭”齐发和疫情防控优化政策频出。从海外消费复苏的经验来看：疫情防控政策放松之后，消费者将面临疫情曲线的升高，而完整经历过高峰期会使得消费者对未来的疫情冲击钝化，且对边际改善更敏感。这意味着国内在防疫政策不断优化之后还需要经历一次完整的“消费信心重建期”

才能够开启真正的消费复苏之路，这一过程中商品可能受损不严重甚至出现修复，而服务业可能阶段性遇冷。未来国内消费基本面的恢复情况可能介于美国在2020 年5 月初次尝试放开的情形，以及中国台湾在2022 年4 月“硬着陆”的情形之间，在等待国内消费复苏的过程中可选择两条配置路径：一是寻求“逆境抗压”，这些领域在过去两年中业绩维持稳定，在未来即使基本面遭受冲击，估值也具有安全垫，包括家电、乳制品、棉纺织品、体育及户外品牌。二是寻求“困境反转”，它们的特征是未来有较大的改善空间，其中较为依赖消费场景、需要客流量修复的消费可能会在未来的疫情高峰时受到冲击，之后再逐步修复，包括景区、商超、非乳饮料、调味品、家纺。

家电投资策略：从当前时点来看，地产+疫情两大压制因素已经出现反转信号，疫后需求也将进入复苏通道。建议投资者关注以下几条主线：（1）地产后周期的厨电板块，推荐亿田智能、火星人、建议关注老板电器（2）低估值、经营稳健的白电龙头，推荐海尔智家，建议关注美的集团 （3）回调充分，长期渗透率提升空间大的家电新消费板块，推荐石头科技，建议关注科沃斯、极米科技。（4）受益线下消费场景复苏，业绩弹性较大。

建议关注光峰科技、倍轻松。

社服投资策略：消费内需韧性足，静待出行场景修复下优质龙头兑现成长逻辑。在出行场景受限下，三年疫情对社服出行链的打击毋庸置疑。从收入来看，中信分类的消费者服务的收入在2020/2021/2022 年前三季度相较于2019 年的恢复程度分别为75.14%/95.30%/109.89%，利润的恢复程度分别为18.74%/29.32%/50.52%，整体仍处于承压但逐步改善状态。板块内部表现分化但亦各自有逻辑演绎，景区/旅游服务/酒店/餐饮相对承压但行业格局伴随供给出清有所好转，离岛免税在政策红利下享受消费回流优势但因疫情客流震荡承压，人服受益于逆周期属性实现韧性增长。随着“新十条”的落地，社会面明确进入放开阶段，复苏主线确定性强。同时我们预计今年一季度将迎来病例高峰期，对社服板块业绩有所扰动，但迈入二三季度，伴随病例回落，我们认为板块将迎来一个较好的复苏表现，届时成长性高的标的将率先实现业绩的兑现。

商贸零售投资策略：消费信心+供应链修复，估值回归聚焦成长。2017-2019 年，社零消费总额分别同比+10.0%/+8.8%/+8.0%，2020 年疫情压力下社零总额负增长，同比-3.9%，2021 年疫情缓解后，社零总额实现恢复性增长，同比+12.5%；2022 年以来局部疫情反复影响终端消费，1-10 月社零消费总额累计同比+0.58%，分行业看，1-10 月化妆品零售额累计同比-0.41%，但分化趋势明显，国货龙头凭借持续较强的产品力和品牌力，保持业绩的稳定增长，份额不断提升；黄金珠宝零售额累计同比+1.36%。建议关注基于线下消费恢复和供应链恢复逻辑的子板块，化妆品国货品牌商龙头，医美下游机构、美妆中游代工、黄金珠宝龙头等。

食品饮料投资策略：市场对政策担忧及22Q4、23 春节消费悲观预期的情绪面宣泄已基本出清，伴随消费场景恢复，库存也将逐步去化，渠道备货积极性与消费信心提升，板块迎估值修复，但消费提振还需实体经济活跃度提升的驱动。推荐关注3 条关键线索：

场景修复与吨价提升、有独立成长逻辑或周期弱化有韧性的龙头、满足新消费需求。

轻工制造投资策略：防疫放开，预期先行。我们持续推荐造纸以及金属包装行业。造纸方面：中国防疫放开节奏相对迅速，预计需求的向上弹性或强于海外，2023 年我们预期纸浆等造纸原材料成本渐进下行周期且目前行业基本处于不盈利状态，看好国内纸企盈利进入扩张区间，利润增速大概率快于收入。金属包装方面：我们判断金属包装下游主要为食品饮料，对线下场景依赖度较高，且传导链条比造纸链更短，我们看到其恢复速度快于造纸链。就国内市场而言，看好2023Q2 的复苏，且届时临近7-8 月份消费旺季，看好产业链盈利弹性。

风险提示：1）消费心理的规律存在异质性； 2）疫情、防疫政策的变化超乎预期。

关键词 建议关注 投资策略 食品饮料