神州泰岳(300002)深度研究报告：双轮驱动 游戏出海保障长线业绩 计算机业务拥抱数字经济时代_环球热文

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公司始于ICT 运营管理，拓展至游戏，共筑业务基石。公司成立于2001 年，为国内首批创业板上市企业。公司早期持续深耕IT 运维管理市场，2007 中标中国移动飞信项目，借此机会公司ICT 运营管理业务飞速发展，收入规模逐步扩大，多年位列国内IT 服务管理市场占有率TOP1。13 年起开始转型，收购天津壳木进军游戏产业，并成为了公司的游戏业务主引擎，并先后推出多款面向海外市场的优质SLG 游戏。此外，公司亦通过投资收购等方式不断拓展物联网、大数据、NLP 等业务布局。目前公司拥有ICT 运营管理，物联网与通信、人工智能与大数据、手游四大核心业务。

计算机业务：整装待发，以ICT 运营为基石，挖掘企业数字化转型机遇。公司转型以来，逐步退出部分低毛利率的软件服务及系统集成业务，剥离持续拖累业绩表现的参股公司，同时创新业务亏损逐渐缩窄。在业务上形成了ICT运维管理、工业物联网、NLP 三大业务模块，聚焦电信运营商、电力交通系统、金融系统等大型集团客户。下游行业营收趋势向好，运营商大力拓展5G、云计算等在垂直行业和工业领域应用场景，电力系统为实现“双碳”大力推进智能电网改造，公司将持续受益于下游企业智能信息化改造的加速。

游戏业务：公司主要利润引擎，稀缺SLG 出海龙头之一。公司游戏业务主体壳木过去四年发展态势良好，近几年不断实现行业中较快增长。当前已迈入出海TOP10 厂商；在2022 年10 月的游戏公司出海排行榜中位列第七。

其核心游戏分别为上线已近6 年的《战火与秩序》&上线已近4 年的《旭日之城》，两款产品表现正对应着公司的游戏业务两次跨越。其中前者从活跃用户结构看目前正属于平稳释放利润的时期，预计后期贡献保持窄幅波动；后者则刚进入成熟期，流水与活跃用户仍在小幅缓步提升，且销售费用率参考前作仍有收窄空间。

预计两款重点SLG 有望继续保持长线化优势，后续业务弹性有望随着新SLG游戏的推出与调优节奏实现。

投资建议：看好公司维持双轮驱动，预计公司将在下游运营商、金融机构、电力系统的智能信息化改造中持续受益，计算机业务重回增长轨道，游戏出海继续稳健增长。我们预计公司 2022/23/24 年归母净利润分别为5.45/6.72/7.14 亿元，同比增长 41.7%/23.4%/6.2%，当前股价对应 15/12/12 倍PE，参考可比公司（三七互娱、吉比特、完美世界、威胜信息、天源迪科）23 年平均 PE 估值，考虑到公司游戏业务利润释放的相对确定性以及在工业物联网和前瞻性业务的领先布局，我们分别给予公司游戏/计算机业务23 年15/20 倍PE，目标市值104 亿元，对应目标价5.46 元，首次覆盖，予以“推荐”评级。

风险提示：游戏版号政策变化；海外投放成本超预期；下游行业资本开支不及预期或信息化改造程度不及预期；计算机业务扭亏幅度不及预期等。

关键词 活跃用户 电力系统 神州泰岳