全国金融工作会议前瞻：箭在弦上的中国式QE

摘要：至暗时刻、心向光明。作为宏观政策的压轴大戏，第六次全国金融工作会议即将召开。时隔五年，当前面对市场信心不振、内外需求萎缩共振的不利局面，此次会议将定调中国金融如何举起经济复苏的大旗。货币政策、监管改革、资本市场、金融法治、金融开放、金融安全网、房地产金融、货币财政协同等八大主题，有望成为此次会议讨论的重点，其共识对于明年宏观经济走向与资本市场行情具有重要意义。

核心观点：

梳理前五次会议可以发现，全国金融工作会议通常在新年前后召开。不同以往，此次全国金融工作会议晚于党代会举行，因此“中国式现代化”、“安全与发展”、“扩大内需”等主题词可能在此次会议中体现。据此，本文预测第六次金融工作会议八大主题：

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主题1：内需疲弱、外需下滑，如何破解货币政策“推绳子”难题？今年来，央行大力发展结构性政策工具与政策性金融工具，以此疏通货币政策传导堵点，提高宽松政策效力。此次会议或将讨论这类“准财政”工具的常态化问题，使其成为中国式QE 的主要方式。

主题2：财政收支紧平衡压力加大，如何统筹财政资源、寻找新的财源？财政收支紧平衡是制约未来财政发力的重要约束，对此，此次中央经济工作会议对财政发力稳经济的诉求有所弱化。为扩充财源，货币财政协同需要制度创新，其中央行与国有金融部门将发挥重要作用。

主题3：地方政府债务合并监管，如何化解地方债存量风险？疫情之后，地方隐性债务出现反弹。近期，财政部首次公开表示“地方债合并监管”，化解地方债存量规模迫在眉睫。金融在地方政府资产负债表优化过程中，将发挥哪些功能，值得期待。

主题4：“稳地产→稳经济”逻辑建立，楼市企稳有哪些需求端政策出台？

此轮房地产下行始于房地产金融政策的收紧，解铃还需系铃人，尽管当前房企融资政策出现放松，但救市还需需求端政策的跟进。金融如何解决好新市民、青年人等住房问题，释放新的需求动力，值得关注。

主题5：处置资本与劳动利益分配关系，规范、引导国内资本健康发展。建设“中国式现代化”离不开资本要素发挥资源配置作用。但资本天然具有逐利本性，如何安排资本与劳动利益分配关系，对于激发资本活力至关重要。

主题6：加强金融法治建设，营造市场化、法治化、国际化的营商环境。今年以来，金融法治建设取得实质成效。按照“探索建立定期修法制度”的要求，《中国人民银行法》、《商业银行法》等有望在此次会议中讨论通过。

这对于吸引国际优质机构入驻，提升行业估值有所帮助。

主题7：持续推进制度性、高水平对外开放，统筹金融安全与开放关系。第五次金融工作会后，中国金融对外开放步伐明显加快。今年，资本外流压力加大，而制度性、高水平对外开放格局的加快建立，有利于吸引资金回流。

主题8：金融监管改革将突出“市场化、常态化处置”关键词。专业化处置机构和常态化风险处置机制不健全是当前金融监管遇到的瓶颈挑战，而监管科技手段与行业数字化水平差距扩大，则要求金融监管体系与方式进行变革。

结论与启示：

中央经济工作会议吹响了经济振兴的号角。考虑到财政政策具有顺周期特性，此次宏观政策调控力度加大、扩大内需战略与深化供给侧结构性改革相协同，将更多依赖货币金融来完成。

此次全国金融工作会议或将从宏观与行业两方面，影响未来五年市场走势：

一、宏观政策方面，货币政策将如何扛起“稳增长、稳就业”的大旗，我国是否会启动中国式量化宽松，其又有哪些不同之处，这些问题的答案对于经济形势的发展至关重要。我们判断，央行将继续坚持总量与结构双向发力的策略，降息与结构性工具可能成为下一步政策宽松的主要抓手。

降息条件已经成熟。经验表明，降息对于提振信心、扩大内需具有重要作用。

相比2015 年，此次经济下行期间降息力度明显偏弱，利率下调留有空间；在坚持不大水漫灌原则下，降息或是最优选择。此外，明年美联储加息节奏的缓和与中美利差“倒挂”约束的改善，也将为降息营造有利环境。

结构性政策工具的大力使用，或将是中国版QE 的主要方式。因兼具“降低成本+风险分担”的双重职能，结构性政策工具可有效打通货币政策传导堵点，起到精准支持实体经济的“宽信用”功能。预计未来五年，结构性政策工具将大力发展，常态化、透明化与便利化程度将明显提升，逐渐成为货币供给的重要渠道。

二、金融板块方面，地方债务存量处置加速有利于银行信贷资源的释放与资产质量的提升，中长期看有利于银行板块；在金融法治化建设推动下，证券与保险业的营商环境进一步改善，将有利于更多国际机构入驻，吸引增量资金入市，提升相应板块的估值水平；而金融监管数字化、智能化升级，则有望为金融科技产业带来增长机遇。

风险提示：国内疫情超预期；政策理解不到位

关键词 货币政策 政策工具 对外开放