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恒润股份(603985):风塔法兰龙头 轴承+齿轮生力军

2023-01-13 13:33:03 来源:中信证券股份有限公司


(相关资料图)

公司作为风电塔筒法兰龙头,深耕锻件行业二十年,有望充分受益于风机大型化趋势,市场份额将稳步扩张;同时公司扩展风电轴承和齿轮箱锻件业务,快速打造业绩第二增长曲线。我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.27/1.06/1.70 元,给予公司目标价31 元(基于2023 年29 倍PE),首次覆盖,给予“增持”评级。

风电法兰领军者,布局轴承齿轮新业务。公司主要从事辗制环形锻件、锻制法兰及其他自由锻件、以及真空腔体及其配件等产品的研发、生产和销售。公司是目前全球较少能制作7.0MW及以上海上风电塔筒法兰的企业之一,其中9MW海上风电塔筒法兰已量产,在行业中处于领先地位。公司主要产品风电塔筒法兰营收占比超70%,是收入端增长核心驱动力,同时快速开拓风电轴承、齿轮箱等新品,打开业绩长期增长空间。

风电成长性强化,锻件产品需求放量。2023 年风电装机增长有望明显加速,我们预计装机量将升至80GW 左右,其中海上风电有望翻倍增至10GW 以上,且2023-25 年海风装机仍有望维持约40%的较高CAGR。随着风电成长性强化,我们预计2025 年中国/全球塔筒法兰市场空间达57/92 亿元,对应2022-25 年市场空间CAGR 将达29%/19%;2025 年国内风电轴承市场空间或将增至228亿元,对应2022-25 年CAGR 将超40%;考虑大兆瓦升级和国产化替代加速,我们预计国产风电轴承厂商将迎来加速成长机遇。此外,受益于双馈+半直驱机型渗透率提升,风电齿轮箱产品需求有望迎来加速放量,我们预计2025 年国内齿轮箱锻件用量有望达到近40 万吨,对应2022-25 年CAGR 约27%。

法兰锻件龙头,有望量利齐升。公司是国内少有的同时掌握锻件和深加工技术的企业,获得了国内外全面资质认证和客户认可,受益于风电装机增长带动和产能持续释放,产销规模和市占率有望进一步上升。盈利方面,2022H2 碳钢等原材料价格出现明显下降,预计2023 年仍有望维持相对稳定,全年成本压力同比将有明显缓解;同时,考虑2023 年风电市场装机需求显著复苏预期,公司法兰产品定价有望企稳,叠加产品结构升级推动,预计法兰盈利水平在2022 年低基数基础上有望实现显著修复。

拓展轴承齿轮箱新业务,打造业绩第二增长曲线。公司基于大型锻件技术经验和产业资源,通过募投项目强化快速布局轴承及齿轮箱锻件业务,并积极完善相关装备配套和人才储备,快速拓展远景能源等新品客户,加强长期合作绑定。

目前公司已实现三排滚子独立变桨轴承的批量化交付,主轴承样品台架测试进展顺利,有望于2023H2 开始逐步量产。公司齿轮深加工产能已开工建设,有望于2023Q2 开始逐步试产爬坡,2024 年进入放量阶段,长期增长空间巨大。

风险因素:风电装机不及预期;原材料价格大幅波动;风电零部件价格持续下降;市场竞争加剧;公司新产品客户验证拓展不及预期;公司新产能释放不及预期。

投资建议:公司作为风电塔筒法兰龙头,有望充分受益于风机大型化趋势,市场份额有望稳步扩张,同时公司扩展风电轴承和齿轮箱锻件业务,快速打造第二增长曲线。我们预计公司2022-24 年归母净利润将分别达1.17/4.69/7.51 亿元,对应EPS 预测分别为0.27/1.06/1.70 元,现价对应PE 分别为102/25/16倍。综合PE 相对估值法和DCF 绝对估值法,我们给予公司目标价31 元(对应2023 年29 倍PE),首次覆盖,给予“增持”评级。

关键词 增长曲线 海上风电 市场份额

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