策略周报：对比历史看本轮上涨空间及结构 环球视点

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核心结论：①22 年10 月底以来行情属于牛市初期第一波上涨，历史上平均持续3 个月，宽基指数涨幅30%附近，对比历史，这次时空均未到。②过去牛市第一波上涨期间风格偏均衡、行业轮涨普涨，这次低点上涨以来价值略占优，借鉴历史成长接下来有望接力。③成长领域重视数字经济（TMT），新能源有结构性亮点，券商也值得关注，全年而言消费望复苏反转，必需消费品更优。

对比历史，本轮上涨可能未完。拉长时间来看，本轮A 股上涨行情始于22年10 月底。结合基本面和市场面的维度看当前A 股均已确认3-4 年大的周期底部，目前中国经济正从衰退后期走向复苏早期，A 股盈利增速已经达到底部区域，基本面领先指标显示A 股底部已经过去，进入牛市初期的向上通道。在前述诸多积极变化推动下，23 年A 股有望进入牛市初期，而本轮22年10 月底以来的行情或属于A 股牛市初期的第一波上涨。回顾历史上A 股从底部修复的过程，熊市最低点出现后，A 股开始进入牛市初期的第一波上涨，历史上期间上证指数最大涨幅均值为27%、沪深300 为31%，时间持续3-4 个月。22 年10 月底以来上证指数最大涨幅11%、沪深300 涨幅16%、创业板指涨幅11%，上涨持续73 天，较历史牛市第一波上涨的时空尚有差距。

历史上牛市初期市场普涨轮涨。回顾历史上牛市初期的第一波上涨，可以发现期间市场会呈现各行业普涨、轮涨的特征，最终市场风格往往较均衡。22年10 月底以来（截至2023/01/13，下同）的上涨行情中价值板块明显跑赢，成长和价值风格间的分化已经较为明显，因此，参考历史，未来随着本轮上涨行情进一步延续，前期涨幅较小的成长板块有望轮涨并趋势性跑赢。除了前述成长板块外，在大金融细分板块中券商指数的涨幅同样相对较低。回顾历史上牛市初期第一波上涨中的券商行情，可以发现如果市场上涨前期券商板块未明显跑赢，则券商行情可能在底部第一波修复的中后段启动，如19年。在本次22 年10 月底以来的上涨中，券商板块并未录得明显的超额收益，借鉴历史经验，未来随着本次上涨行情进入后半段，券商行情或值得关注。

牛市第一波上涨行情望继续，后半段重视成长。从牛熊周期视角出发，我们认为对比历史牛市初期第一波上涨时空，本轮22 年10 月底以来的上涨行情或仍未结束。此外，当前恰逢岁末年初，季节性规律显示此时的A 股往往会迎来春季行情。从历次岁末年初躁动行情回顾来看，春季行情通常每年都有，具体的启动时间早晚往往与上年三四季度行情有关，若三四季度行情较弱，则春季行情启动偏早。对比历史上的A 股春季行情，期间指数涨幅大多超过20%，而22 年10 月底以来的本次行情中上证指数涨幅10%、沪深300 涨16%，对比历史仍有上行空间。目前，我国生活生产已在走向正常，未来稳增长政策有望进一步发力推动经济基本面继续修复，本轮上涨行情有望延续。

行情结构方面，历史上市场熊转牛后的第一波上涨期间行业往往轮涨、普涨，最终整体市场风格较均衡。而本轮22 年10 月底以来的行情中市场风格已明显偏向价值，我们认为随着本轮行情进行到后半段，成长风格有望开始表现。

结合政策、技术和市场面三个维度判断，我们认为成长板块中数字经济或更加值得关注，此外还有低碳经济和券商。

风险提示：疫情扰动影响经济复苏。

关键词 上涨行情 上证指数 进入牛市