城投随笔系列：算一算 天津的债务再平衡 新视野

天津近些年的债务演绎路径是怎样的？

一方面是地方政府债券：2016 年以来，天津市新增专项债限额连年大幅上升，2020 年及2021 年增长均超1000 亿，一般债的增长则较为平缓。对应地，天津专项债余额增量持续增长，付息支出及其占比也随之上升。

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另一方面是城投有息债务：天津市城投有息债务在2015-2017 年间上升较快，尤其是市本级主体；2018 年后，天津市面临区域信用问题开始进行主被动结合的去杠杆，进入债务压降阶段。从存量债券来看，债券规模的增长持续到了2020 年，2021 年以来天津市各层级平台开始压缩债券规模。

此外我们结合这些年的区域社融数据变化可以看到：天津市社融增量中人民币贷款的规模在2016-2017 年较高，一定程度上符合区域城投有息债务规模增长的节奏，并且区域企业债券融资也是在2021 年开始呈现下滑态势。

天津的债务缺口如何推算？

从企业融资现金流的视角出发，城投平台的债务平衡主要应关注两方面：一是该年有息债务的减少额，代表相应时间区间内压降债务规模，或是主动或是被动；二是该年的债务付息支出，逻辑上来说其偿还来源或是财政回款、或是公司自身经营性现金净流入、或是合理可包含利息的融资渠道几个方面。

故而我们对应先来看看2018 年以来天津的有息债务偿还以及利息支出情况：天津市城投有息债务在2018 年、2019 年、2021 年以及2022H1 均有压降，分别达987 亿元、577 亿元、243 亿元、739 亿元；压降规模主要在市本级。付息支出而言，市本级平台付息压力略有下降，其它层级平台压缩幅度不大但也处于压降区间，这或与区域金融资源针对市本级平台的支持有关。

天津的债务再平衡如何实现？

一方面我们观察财政相关现金流，一是一般公共预算，二是政府性基金预算；第一，在一般公共预算支出中，有5 个项目可能涉及基建投资：节能环保支出、城乡社区支出、农林水支出、交通运输支出、住房保障支出。但这5 类支出当中与城投平台还本付息资金直接相关的或许占比并不会太高。

第二，便是土地出让收入以及专项债收入对应的资金安排：（1）2017-2021年天津市土地出让收入在861 亿-1207 亿之间；然受房地产市场影响，2022 年天津市全年仅完成土地出让收入398.67 亿。（2）再关注新增专项债的体量，自2018 年以来天津市新增专项债限额及余额大幅增长。近两年专项债余额增长均在1200 亿元以上，一定程度上反映了政策端的支持与倾斜，这或给予了天津区域城投平台债务本金以及利息偿还滚续腾挪的空间。

第三，考虑再融资债试点置换隐性债务：2020 年以来，天津市每年拿到不小规模的再融资债用于试点置换隐性债务，尤其是2021 年置换力度较大。

此外，国有企业混改，引入增量资金：2018 年开始，天津市大力开展国有企业混改，2021 年以来混改动作愈发减少。

可见，将债务还本付息综合看待，天津的债务平衡并非无迹可寻，财政资金、国有企业混改、企业自身经营以及当地金融资源支持等方面，以寻求再平衡。

风险提示：城投口径偏差；部分数据缺失所导致的偏差；宏观经济、地方政府债务压力、区域及平台评价的主观性。

关键词 国有企业 土地出让 一定程度上