固收专题分析报告：春节期间需强供弱 节后债市将如何演绎？ 当前消息

基本内容

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春节期间，国内外经济和资本市场表现如何？节后债市将如何演绎？我们有以下观察和思考。

（一）海外市场回顾：美国经济衰退担忧减弱，联储加息放缓预期抬升海外市场：债市方面，主要国家如美、欧、日等多国10 年国债收益率上行；股市方面，全球主要股指普遍收涨，美国和亚洲股市表现较强，欧洲股市表现一般；汇率方面，美元指数下跌，人民币、欧元、英镑走强，日元走弱；大宗商品方面，黄金价格持平，有色金属上涨，原油和煤炭价格下跌。

海外要闻：美国四季度实际GDP 增速放缓但高于预期，经济软着陆预期升温；四季度核心PCE 回落，美联储加息力度与节奏或放缓；欧美开年经济回暖，1 月制造业和服务业PMI 回升，其中美国PMI 仍低于荣枯线，欧元区服务业PMI 重回景气区间。加拿大央行如期加息，表态后续或将暂停加息，成为七国集团中首个明确暂停加息的央行。

（二）国内消费观察：出行旅游信心恢复，电影和餐饮消费加速回暖出行：出行需求旺盛，春运旅客发送恢复至2019 年五成，小客车出行流量超疫前同期，民航执行班次同比增长。

旅游：旅游信心恢复，国内旅游人次恢复至2019 年九成、旅游收入恢复至七成；春节期间机票订单数量为近三年高峰，跨境机票订单同比增长4 倍以上；热门旅游城市客流量同比大幅增长，部分城市超过疫情前水平。

电影：电影加快回暖，票房、观影人次同比均显著增长，单日票房表现持续强劲。

餐饮：餐饮消费恢复强劲，流水超过去年同期，单日恢复度持续提升；一线城市表现较弱，二、三线城市消费弹性充分释放。

（三）港股美股开门红，国内消费超预期，节后债市将如何演绎？

思考一：需强供弱格局下，Q1 核心CPI 或面临上行压力。春节消费需求表现超预期，疫情带来供给冲击导致供给不足且恢复较弱，节后市场或彰显“需强供弱”格局，或引发Q1 核心CPI 抬升压力。“CPI-PPI”剪刀差正向走阔，或对一季度货币政策放松构成牵制，我们认为Q1 货币政策或重在“量与结构”，轻在“价”。此外，港股美股权益市场开门红，大类资产配置上债市或进一步承压。

思考二：多因素扰动，或引发节后资金面边际收敛。节前央行公开市场流动性投放力度显著提升，复盘历年春节前后央行操作来看，预计节后一周资金面难以出现大幅收紧情况。但是逆回购到期压力、消费超预期恢复、一季度地方债供给压力三方面因素扰动，或将引发节后资金面向政策利率收敛，中长端债市或交易预期为主，短端仍跟随资金价格及资金面波动，收益率曲线或进一步陡峭。

思考三：理财赎回效应缓解，关注3 月到期高峰的接续压力。随着债市调整到位后净值企稳，理财赎回边际缓解，1 月理财市场规模回落速度显著放缓，其中封闭式和现金管理型产品规模相对稳定，定开型理财仍处于净赎回状态。

随着理财负债端压力缓解，节前两周理财净减持规模环比持续收缩，并开始增持信用债。

（四）投资策略：短期资金面主导利率走势，中长端债市或继续交易强复苏预期展望节后债市，短债主线逻辑或将围绕资金面进行变化，对于资金面不悲观但也不乐观，机构或继续抢“短债”，导致短端收益率难以大幅上行。“稳增长”与“强复苏”预期背景下，港股美股开门红，权益市场或致国内债市进一步承压，中长端利率或面临逆回购到期、货币政策重量轻价、交易复苏预期、财政逆周期地方债供给放量等多重因素叠加，节后中长端利率或面临进一步调整压力，10Y 国债利率围绕3.0%中枢波动。

风险提示

通胀水平超预期，流动性收紧风险，理财赎回超预期，信用风险事件冲击。

关键词 货币政策 回购到期 同比增长