广发固收点评报告：社融增速新低与M2新高

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报告摘要：

1 月社融同比增长9.4%，创2017 年调口径以来最低值。M2 同比增长12.6%，创2016 年5 月以来最高。

1 月社融仍受发债拖累。从社融分项来看，新增贷款（社融口径）为4.93 万亿元，同比多7308 亿元；企业债净融资1486 亿元，同比少4352 亿元。

分部门看，居民和政府部门融资仍为同比拖累，企业融资同比仍为拉动项，延续2022 年8 月以来的趋势。第一，新增居民贷款2572 亿元，与去年下半年的均值2750 亿元较为接近。第二，企业整体融资规模同比继续增长。但就结构而言，融资以信贷为主，企业债和票据融资等渠道同比延续萎缩。第三，新增政府债融资低于去年同期，部分是受月末发债影响。

M2 同比加快，除居民存款大增外，还有春节因素。1 月新增存款以居民存款为主，达到6.2 万亿元。同比贡献角度，M2 环比增量超出去年同期的规模为2.57 万亿元，其中非银存款贡献约1.2 万亿元，企业存款贡献约6800 亿元，两者都与春节因素存在一定程度的关联。今年春节假期早于去年，企业发放薪酬福利部分提前至去年12 月（1 月企业存款降幅小于去年同期），居民春节前后的资产配置也有所提前（1 月非银存款增幅高于去年同期）。

自2022 年5 月以来，社融同比增速持续高于M2 同比增速，且增速差趋于扩大，一个重要支撑因素在居民存款持续同比正增长。今年1 月M2 增速和社融增速继续扩大，除了居民存款延续增长趋势，春节因素也带来短期效应。

前期债市经历了“弱现实+强预期”的阶段。2 月以来，处于经济数据的相对空窗期，长端利率进入窄幅震荡。后续债市走向，可能重点取决于三个方面，一是春季开工强度。关注2 月PMI 及3 月高频数据。二是地产政策。关注点可能主要在于需求端政策是否加码。三是社融和信贷增长的持续性。关注2 月中下旬票据利率走向所揭示的信号。

在新的信号出现之前，流动性缓和有助于利率修复。近期央行进行大额逆回购投放，有效缓解债市投资者对流动性的担忧，由机构行为导致的流动性波动有望缓和。在春季开工强度、地产政策等新的信号出现之前，伴随流动性缓和，利率可能进入一个阶段修复期，3 年及以内期限修复的确定性相对较高。

核心假设风险。货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化。

备注：本文数据来源于Wind。

关键词 去年同期 企业存款 同比增长