白酒行业专题报告：为什么我们认为白酒领先经济恢复？

立足于市场分歧点，我们认为无需等待经济复苏再去买入白酒，因为白酒板块基本面将领先经济恢复。今年叠加疫后场景回补，双重驱动导致斜率更大。

我们引领市场去年年底以来坚定看多，当前认为基本面表现将不惧经济分歧，建议战略性配置高端，2-4 月战术性优选次高端。

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近期路演中，我们发现宏微观再次陷入分歧。不少投资者自上而下判断中，白酒是强经济周期品，但大家对经济复苏尚未确认，所以节后对于白酒板块配置仍有犹豫。虽然看到超预期的春节数据，但对持续性略有担忧。

我们态度很明显，认为无需等待经济复苏再去买入白酒，因为白酒板块基本面将领先经济恢复。与大众理解的经济好了-有钱了-再去喝酒（典型的后周期性质）不同，我们认为白酒不仅有后周期的消费属性，更有一种需求的逻辑在于：经济触底-政策刺激-企业预期转好积极作为-投入营销费用（白酒）-经济转好。这种需求则是前周期属性。

正所谓春江水暖鸭先知，社交型消费是经济复苏的引擎。经济现状不好但是产业预期回暖，意味着社交活动要提前开始，来抢夺发展先机。这一“水暖”现象，在今年微观中我们有较强的感知，不少行业已经摩拳擦掌，产业的预期明显抬升。相伴随的社交性消费也必然抬升，这是白酒（尤其是300 元以上）消费的重要驱动因素。

这并不是我们简单推断，而是19 年周期的重演。19 年的春节五粮液的动销已经开始加速，微观跟踪超预期。19 年年初市场一直预期当年会显著降速，也有负增长预期，但实际从业绩上来看，头部品牌公司业绩稳健释放，二季度不少品牌批价开始抬升。但从经济来看，19 年尤其上半年并没有明显好转，我们发现当时白酒的微观恢复，对宏观经济复苏具备领先性。

今年有哪些不同？又有哪些叠加？首先，今年跟19 年有所不同之处，在于当下是“后疫情”时代。过去被压制的场景需求会快速回补。快速回来的是各行业的“作为之心”，与没有疫情的状态相比，失而复得而更加珍惜当前发展环境的心态不容小视。这使得今年相比19 年，可能反扑的“劲”更大。其次，由于去年部分场景的缺失，比如宴席和招商，一次性回补会使得场景型的消费获得比真实景气度更高的表观增长。这是我们判断部分次高端白酒与19 年不同，在2-4 月催化中跑赢高端的核心原因。

投资建议：2023 年全面看多，战略性买入高端，战术性加配次高端。在市场分歧中，我们始终坚定立场，看多白酒板块，其中认为高端白酒（茅台，32X，五粮液25X）是战略性配置位置，在经济不确定的当下全年业绩仍有较高置信度、中上的景气度，将引领经济复苏。战术层面，2-4 月在场景回补的多重催化剂下，次高端则有望跑赢板块。

标的看一年：高端（五粮液老窖茅台），汾酒洋河，迎驾老白干

看到4 月：汾酒舍得酒鬼水井坊（无差异），五粮液老窖，迎驾老白干

风险提示：经济复苏进程不及预期，市场情绪低迷至大盘调整，市场风格导致估值体系支撑不够

关键词 经济复苏 估值体系 失而复得