债券研究：信用债违约有哪些新特征

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本报告导读 ：2022 年信用债违约数量规模双降，展期规模大幅增加。违约后更可能不偿付或全额偿付。违约金额越高，偿还周期可能会越长。

摘要：

2014年信用债市场打破刚性兑付以来，市场已见证和经历了包商事件，永煤事件、海航、方正集团违约，地产集中违约潮等诸多重要事件，对于票据逾期、非标舆情等事件也愈发关注。回望2022 年，信用债违约市场主要呈现出以下3 个特征：一是2022 年信用债违约数量和规模相较前两年显著下降，展期规模大幅增加，央国企与民企进一步分化；二是违约后更可能是不偿付或全额偿付，部分偿付比重较低；三是债券违约金额越高，偿还周期可能会越长。展望2023 年，我们认为，2023 年信用债违约风险整体会呈现收敛态势。一是地产政策的边际修复，行业出清后信用风险担忧下滑。二是金融次级债短期仍具有较强安全边际，重要会议多次强调防范化解金融风险；三是城投公开债违约风险较低。随着经济的稳步修复，下半年地方政府表内收入有望回暖，公开债保刚兑的决心较强。

2022 年信用债违约数量和规模相较前两年显著下降，展期规模大幅增加。

对发行人来说，出现流动性困难主要有两种可能：（1）经营不善导致公司财务指标下滑，偿债能力不足（2）短钱长投，受多重因素影响短期融资难度加大，到期债务滚续出现困难。针对第一种情况，违约和展期并没有本质区别，属于资金存在硬缺口；而针对第二种情况，展期可以解决期限错配的问题，而违约则相当于硬着陆，在违约之后企业很难再获得后续的流动性补充，很可能陷入一个负向循环。央国企与民企融资的分化进一步显现。

违约后更可能是不偿付或全额偿付，部分偿付的比重较低。自2014 年出现首支信用债违约以来，共有250 家主体出现过信用债违约。偿付进度为0%（未偿付）的主体有167 家，占比66.8%。；偿付进度为100%（全额偿付）的主体有49 家，占比19.6%；偿付进度位于0%-100%之间（部分偿付）的主体有33 家，占比13.2%。对发行人来说，出现违约的企业多数是资金存在硬缺口的，因此即使给予一定宽限期亦难以偿付。还有一部分企业，核心业务并未受到冲击，仅仅因为短期流动性不足出现违约，待现金流稳定后便可进行偿付。因此，违约后更可能出现未偿付或全额偿付这两种情形。

债券违约金额越高，偿还周期可能会越长。从只数看，49%的违约债券偿还周期在1 个月以内；从金额看，仅29%的违约债券偿还周期在1 个月以内。表明在短期偿付的更多的是金额较低的债券，债券违约金额越高，偿还周期可能会越长。对于高风险债券的投资，更多应以波段交易或者赌兑付为主。企业出现违约后，等待偿付需要的时间可能会比较漫长。

风险提示：数据统计偏差，经济复苏超预期。

关键词 大幅增加 违约风险 债券偿还