造纸行业专题研究：内需边际修复 供给再增新变量

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消费边际回暖，商品出口延续收缩

1 月17 日统计局发布12 月经济数据。消费呈现边际回暖的态势，12 月全社会消费品零售总额同比降1.8%，降幅较11 月收窄4.1 个百分点，其中食品/饮料/药品/汽车消费同比分别增长10.5%/5.5%/39.8%/4.9%，增长势头领先；纺织服装/家电/家具/建材/通讯器材等品类的消费延续回落，但降幅均有不同程度收窄。商品出口延续收缩态势，12 月以美元计价出口金额同比降9.9%，降幅较11 月扩大1 个百分点。2022 年居民人均可支配收入同比+1.9%，增速较前三季度回落0.4 个百分点。伴随防疫政策的优化、经济的回暖，我们预计居民收入在2023 年有望得到提振，支持内需的持续改善。

包装纸：春节前供需双弱，关税调整增添供给端新变量根据隆众数据， 12 月箱板/白卡开工率环比分别降3.7/6.7 个百分点，同比分别降5.2/8.6 个百分点。箱板纸库存部分消化，月末库存量环比回落5.5%，但较2021 年同期仍高6.9%；白卡纸厂家继续累库，月末库存环比/同比分别增加5.5%/81.0%。供需双弱下，当月箱板纸/白卡纸平均价格环比分别回落0.8%/2.1%。2022 年末，关税税则委员会对多个纸种实施进口零关税，为2023 年的市场增添新的变量。我们预计箱板瓦楞受此影响最大。由于海外纸企废纸具有成本优势，箱板瓦楞纸进口对国内影响较大，2021 年进口占当年表观消费量11%。关税的下调将进一步增加相关产品的竞争力。

文化纸：社会库存去化，厂家库存仍处高位

12 月文化纸需求总体延续了4Q22 开始以来边际复苏的态势，当月双胶/铜版均价环比11 月分别涨0.2%/0.3%，部分传导了高企的原料成本。由于部分纸浆价格开始逐步回落，下游补库存意愿低迷，社会库存进一步去化，12月末双胶纸/铜版纸社会库存环比11 月末分别降14.8%/17.5%，同比2021年同期分别下降48.6%/42.4%；双胶纸/铜版纸纸厂库存分别较2021 年同期增加32.5%/24.4%，仍处高位。我们预计2023 年文化纸市场最大的挑战在供给端，部分包装纸龙头企业正在加速文化纸产品投放，市场的竞争或变得更为激烈。

原料纤维：废纸回落加速，木浆价格延续分化

根据万得数据，12 月国内废旧黄板纸平均价格较11 月回落0.4%。由于箱瓦楞纸开工率的回落，废纸价格自12 月下旬起加速回落。截至1 月13 日，月初以来均价已较12 月降4.1%。木浆价格延续分化，12 月阔叶浆均价较11 月环比降2.0%，而针叶浆价格仍较为坚挺。12 月末中国主要港口纸浆库存157 万吨，环比/同比分别降11.0%/4.8%，处于近年来偏低水平。但伴随海外大型纸浆产能的逐步投放、国内纸厂进一步提升自产纸浆占比，我们预计纸浆供应最紧张的局面应该正在渡过。

风险提示： 海外经济体降速快于预期，房地产政策严于预期，供给投放强于预期。

关键词 个百分点 平均价格 商品出口