每日速读!百合股份(603102)：合同生产+自主品牌双轮驱动

公司是国内领先的专业从事营养保健食品的研发、生产和销售的企业。

公司深耕营养保健食品行业十余载，从单一鱼油产品到4000 余种营养保健食品创新，打造了国内外知名的、规模较大的营养保健食品一站式孵化生产基地。作为产业链较为完善的混合型企业，公司拥有两大业务板块：

1) 合同生产：公司根据营养保健食品的品牌运营商的需求特点，通过系统的市场调研与研发，向其提供产品定位、配方研究、生产审批及成品生产等全流程服务。

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2) 自主品牌：公司积极发展自主品牌，目前拥有“百合康”、“福仔”、“鸿洋神”及“足力行”等自主品牌，分别针对家庭、婴幼儿、高端人士、中老年人等不同类型的消费群体，其中“百合康”品牌系经国家工商行政管理总局认定的中国驰名商标。公司未来还将加强婴幼儿辅助食品、运动营养食品、特殊医学用途配方食品等系列产品的开发力度，形成品类齐全、满足不同消费者需求的产品结构。

产品结构丰富。公司拥有2 大生产厂区，8 大数字化智能生产工厂，产品剂型涵盖软胶囊、硬胶囊、片剂、粉剂、口服液、滴剂、瓶装饮品及袋装饮品等，并且各剂型均形成规模化生产能力，能够全方位满足各类营养保健食品的生产要求。根据公司2022 年半年报，公司是行业内拥有保健食品配方最多的企业之一，取得保健食品批准证书及备案凭证的配方已达784 个，能够为骨骼健康、基础营养、男性健康、女性健康、心脑血管健康、婴幼/儿童/青少年健康、中老年健康等需求提供全方位营养补充，可以满足不同类型消费群体的多样化健康需求。

高度重视研发投入，确保产品持续创新和生产工艺领先，构筑较高的技术壁垒。2018-2021 年，公司研发费用保持稳定增长态势，2021 年公司研发费用及研发费用率分别为0.24 亿元、3.64%。公司拥有资深保健食品研发专家、营养学研究人员、技术法规研究人员等165 人组成的专业研发团队，与中国科学院青岛生物能源与过程研究所、中国水产科学研究院黄海水产研究所、中国海洋大学等多所单位和院校建立研发合作，共同研发最前沿的营养保健食品。2022 年，公司参与开发的“营养健康导向的亚热带果蔬设计加工关键技术及产业化”项目获批国家科学技术进步二等奖。公司每年均会推出新的产品或者配方，年研发新品超过500 种以上。根据瑞旭集团发布的《2021 年保健食品备案情况分析》，公司凭借240 款保健食品备案凭证位列行业榜首，成为拥有备案凭证最多的企业。保健食品批准证书的申请一般需要2-3 年时间，期间需要进行大量的研究与实验，包括产品配方研究、产品质量标准研究、生产工艺研究、功效验证、稳定性测验等，公司保健食品批准证书和生产技术数量处于行业前列，根据公司2022 年半年报，公司拥有保健食品批准证书64 项，保健食品备案凭证720项，体现出公司具有强大的研发创新能力及后续发展能力。

强品控能力构建质量和认证优势。公司建立了严格、规范的生产工艺体系，有效执行了一套贯穿研发、采购、生产、检验与销售整个业务流程的质量控制和管理体系。根据公司官网，公司建有符合CNAS 实验室认可标准的检测中心，拥有50 余人的品控团队，120 余台套进口的检测设备，检测项目达400 余项。根据公司2022 年半年报，公司是行业内取得国内外认证最多的企业之一，已通过包括ISO9001 质量管理体系认证、ISO14001环境管理体系认证、ISO45001 职业健康安全管理体系认证、知识产权管理体系认证、HACCP 体系认证、美国NSF 认证、英国BRC 认证、SEDEX认证、欧盟水产品注册、FDA 注册以及加拿大FSRN 认证在内的11 项资格认证。根据庶正康讯，2022 年上半年，从各地发布的抽检统计中，将被抽检产品数量较多且没有不合格情况发生的企业列入“耐抽”榜，其中，公司以35 批次的抽检合格数位列耐抽企业榜第二位。

营养保健食品行业前景广阔，政策监管趋严助力行业长期健康发展。根据罗兰贝格，2021 年全球营养健康消费品市场规模达11,915 亿元，预计将以5.93%的复合增速增至2025 年的15,000 亿元；2021 年我国营养健康消费品市场规模达2,370 亿元，预计将以7.69%的复合增速增至2025 年的3,188 亿元。与全球主要国家和地区人均营养保健食品消费水平相比，我国的营养保健食品市场还存在着较大的上升空间。根据Nutrition BusinessJournal 和世界银行，2019 年美国、澳大利亚与新西兰、日本及欧洲的人均膳食补充剂消费规模分别为148.38 美元/人、98.92 美元/人、89.30 美元/人、56.86 美元/人，而同期我国的人均膳食补充剂消费水平仅为15.07 美元/人，低于全球平均水平。2019 年以来，《联合整治“保健”市场乱象百日行动方案》、《保健食品原料目录与保健功能目录管理办法》、《保健食品行业专项清理整治行动方案（2020-2021 年）》等行业监管政策持续出台，行业监管力度持续加大，行业集中度或将进一步提升，行业领先企业将充分受益。

营收保持稳定增长，毛利率较为稳定。2018-2021 年，公司营业收入CARG达9.26%。2022 年H1，公司实现营业收入、归母净利润分别为3.28 亿元、0.72 亿元，分别同比增长7.11%、4.03%。从业务类型看，合同生产模式较自主品牌模式占主营业务营收比较高，2021 年合同生产模式、自主品牌模式分别实现营业收入为5.15 亿元、1.40 亿元，分别占比为79%、21%。

公司毛利率较为稳定，基本保持在40%左右。

募投项目将解决公司产能瓶颈，发力功能饮品赛道。根据公司招股说明书“总部生产基地建设项目”总投资2.4 亿元，建设期30 个月，项目达产后，公司每年将新增15.2 亿粒软胶囊、2 亿粒硬胶囊、10 亿片片剂、650吨粉剂的生产能力，能有效缓解目前产能瓶颈，进一步提升供货能力。“新型海洋功能成分饮料、口服液智能工厂项目”总投资1.78 亿元，建设期24 个月。近年来，公司功能饮品市场需求旺盛，销售收入快速增长，公司功能饮品销售规模从2019 年的659 万元，快速增长至2020 年的3,564万元，增长率达440.85%，功能饮品项目有望进一步优化公司产品矩阵，增强盈利能力。

投资建议：我们预计公司2022-2024 年实现营业收入分别7.58 亿元、8.75亿元和10.20 亿元，实现归母净利润分别为1.68 亿元、1.93 亿元、2.28亿元，同比增长11.70%、16.53%、18.30%。对应EPS 分别为3.44 元、4.01元、4.75 元，当前股价对应的PE 倍数分别为12X、11X、9X。2022 年可比公司平均PE 为32X，考虑到公司作为国内领先的营养保健食品企业，研发、品控等方面竞争优势明显，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：核心人才流失的风险，募投项目不及预期的风险，产品研发不及预期的风险，原材料价格波动的风险，股东减持股份风险。

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